注：宏观大类和商品策略观点可能和品种观点不同

宏观大类及商品：国内经济逐渐筑底 人民币资产或迎来反弹

策略摘要

商品期货：内需型工业品（化工、黑色建材等）、农产品（棉花、白糖等）、贵金属逢低做多；原油及其成本相关链条、有色金属中性；

股指期货：谨慎偏多。

核心观点

■ 海外宏观展望

美国经济前期下行，近期保持一定韧性，消费仍是主要支撑项。目前美国劳动力仍较为紧缺，就业市场火热和薪资稳定增长下，个人消费支出和零售销售增速保持高位韧性。美国财政支出增速大幅下降，居民个人可支配收入同样大幅下降，后续或威胁到整体消费。叠加美联储持续收紧货币政策，美国下半年经济面临下行压力。

今年以来欧盟经济下行压力较大。今年以来欧盟的消费和出口持续下行，工业生产、营建产出（地产）同样表现偏弱，前瞻的银行部门信贷以及制造业PMI均给出下行信号。并且欧盟的财政支出同样不断下降，导致财政盈余回升。

短期美联储紧缩预期走平，关注6月联储态度是否软化。截至6月3日，美国联邦利率期货隐含政策利率显示，市场计价6月加息50bp的概率为103%，7月继续加息50bp的概率为102%，全年共计价加息10.9次，折合约272bp。从曲线变化来看，4月底以来市场基本对年内紧缩预期完成计价，下一步需要关注美国经济放缓后美联储的·措词以及市场对明年紧缩预期的讨论。

俄乌局势波折不断，目前战事主要聚焦于乌东地区，谈判进展缓慢。

■ 国内宏观展望

本轮疫情受控后，国内经济已经出现事实性改善。月度数据：一、基于出口份额下降、外需下降，国内的出口后续将面临较大的下行压力；二、收入增速放缓、失业率抬升背景下，后续消费企稳回升有一定压力，需要看到更多的刺激政策；三、投资分项上，3月开始基建发力迹象明显，地产仍是拖累经济的重要因素；四、前瞻指标中，5月制造业PMI及其分项全面回升，其中供货商配送时间绝对值仍偏低，显示物流和供应链阻滞情况仍待进一步恢复。

近期国内稳增长的信号愈发明朗，政府稳增长决心凸显。

国内本轮疫情基本受控，各地逐步恢复正常经营活动。

5月高频经济数据也有小幅改善。中观层面，4月地产拿地同比跌幅有所收窄，根据我们调研，5月国内挖掘机销量同比下滑幅度也将收敛。微观层面，公路货运流量景气指数、货运枢纽吞吐量景气指数小幅回升，显示国内供应链和物流的阻滞情况有所改善，6月2日当周，螺纹、线材等部分商品总库存继续下降，上周下游施工环比有所改善。地产销售也有所改善。

■ 大类配置逻辑一：美联储紧缩预期下的配置逻辑

长周期看，缩表对资产价格的影响相对直接，美联储资产负债表和金融资产相关性显著，和美股显著正相关性高达0.9，和美债利率负相关性高达-0.849，和沪深300录得0.68的一定正相关。回溯最近一轮缩表，在2017年-2019年缩表阶段，商品指数和美联储资产负债表的相关性为-0.29，商品板块中相关性较高的是谷物（-0.81）、农副产品（-0.68）、软商品（0.82）。

■ 大类配置逻辑二：警惕欧美陷入“经济下行”交易情境

部分前瞻指标显示目前境外经济下行甚至经济衰退的风险有所上升。我们注意到欧盟和美国5月制造业PMI见顶回落，美债10Y-2Y利率一度进入倒挂阶段，前瞻的美国制造业PMI乃至美国信贷数据均显示后续经济将面临下行压力。

尽管10Y-2Y美债利差一度倒挂，但10Y-2Y美债利率和10Y-3M利差分化显示，美国经济实质下行仍需更多佐证，短期发生大幅度经济下行概率相对较低。并且10Y-2Y及10Y-3M利差倒挂和投资时钟定义的经济“衰退”周期的匹配度和前瞻性并不高。

我们仍需警惕下半年海外市场转入“类衰退”的配置象限。复盘历史上的七个“衰退”样本来看：一、商品明显承压，CRB商品各分项样本上涨概率均不到30%；二、分板块看，金属和工业原料7个样本阶段均录得下跌，CRB商品指数、原油、油脂下跌的概率也高达85.7%，黄金具备一定避险属性，57%的概率录得上涨；三、美元71.4%的概率录得上涨表现最好，美股则表现差异，纳指57%的概率录得上涨，道指42%的概率录得上涨。

■ 大类配置逻辑三：乌俄冲突不断 能源板块高位震荡

6月2日OPEC代表称，OPEC+同意在7月和8月增产64.8万桶/日，远超当前增产幅度43.2万桶/日。这意味着OPEC+将其石油供应增加幅度扩大约50%。欧盟委员会6月3日公布第六轮对俄罗斯制裁措施，其中包括部分石油禁运，制裁俄罗斯油轮、银行等。

俄乌局势对原油中期供应扰动仍明显，供需缺口扩大将导致估值中枢抬升。OPEC 额外增产无法弥补俄罗斯出口原油的下降额度，原油板块维持高位震荡的局面。

■ 大类配置逻辑四：二季度后半场，国内宏观情景或面临“弱衰退”转向“弱复苏”的风格切换

“弱复苏”阶段下，关注股指的上涨机会，商品中的能源、有色和软商品板块值得关注。股指方面，2009年至今的十次弱复苏阶段，国内主要股指的平均收益率均超过12%，且胜率大多超过70%。商品方面，能源、软商品、有色金属上涨概率高达90%，平均涨幅均超过11%；商品指数整体上涨概率高达70%。值得关注的是，商品因供应链短板、拉动内需政策炒作，目前或已提前计价了部分“复苏”预期。

从货币与信用角度观察经济，根据3个月SHIBOR利率和中国信贷脉冲指数将货币与信用分成四个周期。自2021年11月以来，我国经济进入“宽货币+宽信用”周期并延续至今。回顾历史5轮“宽货币+宽信用”情境下，商品表现最优，平均涨跌幅为7.7%，上涨概率达到80%；其中贵金属、能源与非金属建材商品表现最好，历史上涨概率为100%，可持续关注。

随着国内经济下行压力的持续加大，政府通过基建投资稳增长的意愿也持续上升。我们回顾了近五轮国内的基建刺激阶段，可以显著看到稳增长政策对A股和部分商品的利好明显。五轮基建刺激样本中，上证综指、上证50、沪深300的上涨概率高达80%，其他国内股指也呈现较大概率上升。Wind商品整体录得60%的概率上涨，分板块来看，软商品、黄金和有色表现亮眼，均有80%的概率录得上涨，其他板块的涨跌规律并不明显。

■ 商品：疫后经济修复曙光初现 关注消费和投资拉动受益的黑色建材和化工商品

■ 国内股指：积极因素较多，6月股指表现可相对乐观

■ 风险

地缘政治风险；全球疫情风险；中美关系恶化；台海局势；乌俄局势。

宏观：创造资产，重振信心

策略摘要

宏观：每一个周期底部都面临同样的信心不足问题。当前周期在前置的货币政策影响下，市场信心的重建多了必要条件（负债端），但是仍需充分条件的构筑（资产端），关注外围阶段性风险释放提供的政策提速可能。

核心观点

■ 市场分析

疫情不仅改变周期运行的节奏，还加速经济结构的转变。在2020年4月国内疫情得到控制之后，宏观政策便从逆周期转向跨周期。周期底部，更加需要关注人民币资产池的创造过程。我们在《持金穿越2020年的库存周期（2019）》中指出，全球央行的超宽松周期修复了宏观资产负债表负债端，但无法有效传递至资产端，未来关注两个因素共振创造资产端扩张的可能：1）宏观冲突缓和的充分条件；2）主权资产扩张的必要条件。

2021年下半年以来伴随着经济压力的增加，对冲政策的应对（负债端）已经开启，未来有效性的检验在于“信心”的建立，即资产的创造（资产端）。叠加2022年疫情的再次影响，家庭部门面临着债务收缩的压力，在周期性和结构性因素叠加的背景下，增加了短期内政府部门资产负债表扩张的必要性，通过政府支出的扩张来拉动总需求的扩张。关注全球风险释放对于国内总需求政策的推动作用。

全球视角来看，美联储正在通过货币政策收紧驱动全球流动性的收缩，在当前全球经济“比烂”的情况下，需求收缩的分配效应将通过引发其他经济体更差的预期来实现。需要关注欧洲二次去杠杆带来全球杠杆的转移：2011年的高通胀压力下欧央行加息最终引发了南欧国家的主权债务去杠杆，2022年在欧洲能源供给约束条件下，能源价格的上涨凸显出欧亚大陆的能源供给压力的被动增加，通胀压力再次上升。

■ 策略

宏观层面仍在等待人民币资产创造的时机，即央行资产负债表的扩张；在此之前宏观策略仍以左侧的反弹来应对

■ 风险

房地产市场硬着陆风险，疫情失控风险

国债期货：压力在上旬，机会在下旬

方向性策略：6月上旬以中性态度对待，若利率靠近2.9%，可在中旬逐步布局期债多单；

期现策略：期现矛盾不突出，基差震荡为主，不建议参与；

跨品种策略：考虑到资金面或有收敛，经济回暖幅度较温和，可逢高布局TS-T的价差空单，做平利率曲线；

套保策略：我们不建议在原来基础上继续增加空头套保比例，原因在于：一是在利率曲线平坦化的预期下，基差总体以震荡下行为主；二是债券并未进入熊市，仅是阶段回落。

核心观点

5月T、TF和TS的主力2209合约分别变动0.7%、0.45%和0.16%至100.385、101.735和100.99，10y、5y和2y利率分别变动-8.7bp、-6.6bp和-11bp，5月期债上行、利率下行、10y-1y利差扩大为主。驱动5月债市的因素在于，此前公布的经济数据显著不及预期，信用扩张明显受阻，流动性维持宽松状态，且货币宽松预期持续存在。

展望后市，6月上旬债市或面临逆风，原因在于稳增长效果逐渐显现，5月PMI回升且超预期；6月地方债发行将加速，资金面面临一定挑战。6月下旬望转好，5月经济数据落地后，宽松货币望支持利率重回下行，而信用扩张的力度总体偏向温和。因此，预计6月利率震荡为主，先上后下，波动中枢2.7%-2.9%。

■ 风险

经济显著好于预期；资金收紧

股指期货：积极因素较多，6月股指表现可相对乐观 

近期国内疫情好转，稳经济稳增长政策不断发力，预计国内经济将迎来环比改善。外围环境方面，俄乌战争未见明显升级，中美关系略有缓和，美联储近几个月加息预期较足，整体不确定性减弱。综上积极因素较多，6月份国内股指乐观看待。

核心观点

■ 市场分析

6月份上海逐步解封，北京疫情料被控制，国内经济大概率迎来环比改善；政策端发力，各部委和各省积极出台多项可实施的稳经济稳增长措施；央行、财政部、工信部等多部门表态积极，将给中小微企业给予更多扶持和政策倾斜，能在一定程度解决中小微企业生存难的问题，叠加5-6月份专项债的大规模发放，5-6月份信贷和社融数据料对市场有支撑；目前外围政治环境相对宽松，中美关系略有缓和；外围金融环境的不确定性有所降低，美联储加息预期较足，6-8月份缩表压力相对可控。目前货币与财政配合，市场流动性相对充裕，资金利率处于较低水平，较为宽裕的市场流动性短期对于股指有利，偏成长风格的中证500指数料获得超额收益。股指期货维持谨慎偏多观点，IC更强。

■ 策略

谨慎偏多，IC料更强

■ 风险

国内疫情不受控，中美关系恶化，美联储超预期紧缩，俄乌冲突加剧

原油：欧盟对俄制裁靴子落地，欧佩克提高增产计划

策略摘要

原油：总体而言，在俄乌冲突的大背景下，美国原油与成品油出口一定程度缓和了市场缺口，但炼厂产能瓶颈也在带来国内成品油供应不足与通胀问题，拜登抛储治标不治本，石油市场的结构性矛盾仍将维持。

核心观点

■市场分析

欧盟正式对俄开展第六轮石油制裁，涉及石油禁运、油轮保险与SWIFT：欧盟委员会6月3日公布第六轮对俄罗斯制裁措施，其中包括部分石油禁运，制裁俄罗斯油轮、银行和媒体等。欧盟委员会在当天发布公报中表示，制裁措施将立即生效，并将逐步削减俄罗斯石油进口。

欧盟制裁的主要影响及未来走向：1、欧盟禁运将直接导致俄罗斯与欧洲原油贸易大幅萎缩；2、保险禁令将限制俄罗斯对亚洲的原油出口能力；3、俄罗斯将进一步扩大对亚洲原油出口力度，但总体出口仍旧面临腰斩；4、欧洲炼厂将增加中东、美国等地的原油进口填补俄罗斯供应缺口；5、俄罗斯成品油禁运将支撑欧美汽柴油裂解价差。

欧佩克决定加快增产，但对于解决俄罗斯供应缺口杯水车薪：虽然在本次会议做出了增产调整，但沙特与阿联酋仍旧会是有所保留式的增产，不会完全消耗自身的剩余产能去填补俄罗斯供应缺口，尤其是在伊核谈判这一重大问题仍旧悬而未决的情况下，沙特不会把自己的底牌打出。

■策略

中性偏多，欧盟制裁落地叠加国内疫情解封

■风险

俄乌局势缓和，伊朗核谈出现重大进展

燃料油：俄罗斯供应超预期，高低硫燃油基本面分化

策略摘要

基于当前基本面情况，LPG市场存在小幅的下行压力，但整体矛盾并不算突出，且考虑到当前期现偏离程度不高、仓单压力有限，因此我们认为PG盘面在当前位置的下行空间与驱动有限，短期或延续区间震荡走势，可以考虑逢高空的思路。

核心观点

■市场分析

在俄乌局势或者伊朗核谈判出现重大转折前，预计原油基本面将维持偏紧格局，价格难以从高位大幅回落，对下游能化品的成本端支撑延续。

虽然原油端支撑持续偏强，但在自身供需面转松的背景下，国际LPG呈现从高位回落的态势，尤其是CP价格连续两月大幅下调。不过目前海外价格对比往年同期仍处于高位，且高运费环境下国内到岸价格受到额外支撑，因此进口成本出现边际松动但并未明显转弱。

就国内市场而言，当前基本面多空交织，结合供需两端来看短期缺乏明显的驱动。供应方面，前期由于疫情与季节性检修的影响，国内上游炼厂开工负荷偏低，抑制了供应。但随着疫情缓和、前期检修装置恢复运行，上游炼厂开工负荷逐渐回升，并带动国内LPG产量与商品量反弹。此外，近期LPG到港较为集中，根据目前船期来看6月上半月到港量环比5月存在明显提升，因此结合国产与进口情况来看整体供应压力在逐步增加，港口库存压力开始显现。相比之下，需求端则呈现出一定的分化态势。其中，燃烧气消费继续受到淡季制约。深加工方面表现则更为坚挺，一方面，随着国内疫情缓和、封控措施逐步解除，烷基化开工负荷存在明显的回升预期。另一方面，虽然PDH装置利润目前仍然低迷，但随着部分检修装置回归，PDH开工率也相对持稳。

■策略

区间震荡；逢高空PG主力合约

■风险

原油价格进一步突破；海外出现意外断供事件；国内炼厂开工不及预期；燃烧消费超预期；化工利润超预期改善；PDH装置投产进度超预期

石油沥青：需求改善不及预期，成本与供应是主要驱动

策略摘要

在成本与供应端的作用下沥青市场支撑短期仍相对偏强。因此对于BU可以延续逢低多的思路，考虑到价格已经到达绝对高位，且原油端还面临着来自政治与宏观面的不确定性，不宜追涨。

核心观点

■市场分析

在俄乌局势或者伊朗核谈判出现重大转折前，预计原油基本面将维持偏紧格局，价格难以从高位大幅回落，对（包括沥青在内的）下游能化品的成本支撑延续。

站在沥青自身的角度，当下沥青市场的主要驱动依然来自于成本与供应端，且这种逻辑有望在短期延续。一方面，在俄乌冲突持续、西方对俄制裁加码的背景下，即使欧佩克加快增产幅度，原油市场的潜在缺口仍难以完全填补，在局势有显著转变前油价难以从高位大幅回落，沥青成本支撑短期或保持稳固；另一方面，在原料成本高企、装置亏损的环境下，国内沥青生产缺乏反弹动力，低开工、低产量的状态有望在6月维持，继续支持市场的去库趋势。

相比之下，需求端的驱动较为有限。虽然今年稳增长、基建发力的政策背景对沥青消费理论上存在明显的提振效应，但受制于成本过高、终端资金不足等因素的制约，从春节到5月份国内沥青消费的环比改善幅度有限，同比上则存在不小幅度的下滑，且到目前仍没有明显起色的迹象。

但即使需求改善持续不及预期，在成本与供应端的作用下沥青市场支撑短期仍相对偏强。

■策略

中性偏多，逢低多BU主力合约

■风险

原油价格大幅回落；沥青炼厂开工率大幅回升；基建与道路投资与建设力度不及预期；国内遭遇极端天气

液化石油气：上行驱动不足，PG市场顶部压力显现

策略摘要

基于当前基本面情况，LPG市场存在小幅的下行压力，但整体矛盾并不算突出，且考虑到当前期现偏离程度不高、仓单压力有限，因此我们认为PG盘面在当前位置的下行空间与驱动有限，短期或延续区间震荡走势，可以考虑逢高空的思路。

核心观点

■市场分析

在俄乌局势或者伊朗核谈判出现重大转折前，预计原油基本面将维持偏紧格局，价格难以从高位大幅回落，对下游能化品的成本端支撑延续。

虽然原油端支撑持续偏强，但在自身供需面转松的背景下，国际LPG呈现从高位回落的态势，尤其是CP价格连续两月大幅下调。不过目前海外价格对比往年同期仍处于高位，且高运费环境下国内到岸价格受到额外支撑，因此进口成本出现边际松动但并未明显转弱。

就国内市场而言，当前基本面多空交织，结合供需两端来看短期缺乏明显的驱动。供应方面，前期由于疫情与季节性检修的影响，国内上游炼厂开工负荷偏低，抑制了供应。但随着疫情缓和、前期检修装置恢复运行，上游炼厂开工负荷逐渐回升，并带动国内LPG产量与商品量反弹。此外，近期LPG到港较为集中，根据目前船期来看6月上半月到港量环比5月存在明显提升，因此结合国产与进口情况来看整体供应压力在逐步增加，港口库存压力开始显现。相比之下，需求端则呈现出一定的分化态势。其中，燃烧气消费继续受到淡季制约。深加工方面表现则更为坚挺，一方面，随着国内疫情缓和、封控措施逐步解除，烷基化开工负荷存在明显的回升预期。另一方面，虽然PDH装置利润目前仍然低迷，但随着部分检修装置回归，PDH开工率也相对持稳。

■策略

区间震荡；逢高空PG主力合约

■风险

原油价格进一步突破；海外出现意外断供事件；国内炼厂开工不及预期；燃烧消费超预期；化工利润超预期改善；PDH装置投产进度超预期

PTA：TA亏损性检修增加，预期持续成本型推涨

策略摘要

原油区间震荡，PX加工费持续坚挺，PTA加工费低位反弹，成本推涨背景下，6月份PTA持续看多。

核心观点

■ 市场分析

美湾目前是调油需求旺季，分流亚洲甲苯预期，作为调油组分的甲苯需求提振，甲苯通过STDP生成二甲苯亦会减少，从而引发PX供应收紧的预期。美国虽然目前想放开夏季汽油调入的松紧度，但芳烃作为低RVP的组分较难被替代，丁烷允许调入的量级预计有限。因此预计6-8月芳烃结构性紧张局面难改。供应方面，浙石化总体负荷仍在70-75%，200万吨装置等待复工。韩国SOIL 77万吨PX装置提前检修于5.20检修至7月底。6月亚洲PX仍维持去库预期，PX加工费持续新高。然而最近石脑油加工费快速下降，导致TA反弹不及预期。

TA工厂开始检修放量，福海创450万吨兑现降负至5成，独山能源250万吨5.25兑现检修2周，恒力5#计划7.5检修15-18天。逸盛海南200万吨5.27兑现检修。逸盛新材料降至8成（近期计划提负），逸盛大化 8成负荷（近期计划提负），三房巷一条线120万吨5月下旬检修。供需两缩背景下，6月TA预期走平至微幅去库，加工费预期反弹。

终端负荷仍低，需求恢复仍慢，成品库存压力下，对长丝无备货意愿。聚酯负荷84%（+0.9%）恢复仍慢

■ 策略

（1）看多。原油高位震荡，PX加工费持续走强预期，PTA加工费反弹。（2）跨期套利：9-1正套。

■ 风险

原油价格大幅波动，PX受芳烃被汽油分流的剧烈程度，PTA工厂检修预期兑现情况，聚酯低负荷持续时间，疫情改善后的需求反弹程度。

甲醇：自身驱动不明显，关注成本摆动

策略摘要

总平衡表6月仍是小幅累库，驱动不明显，当下影响较大的因素是化工煤价格波动对甲醇价格的影响。

核心观点

■ 市场分析

隆众西北厂库20.4万吨（+0.3），西北待发订单量16.4万吨（-2.9万吨），订单有所回落，但内地厂库总体压力不大。上游原料方面，化工煤价5月有所反弹，对煤头甲醇成本有所支撑。另外，5月下旬的稳住经济大盘电视电话会议后，市场预期需求有回升预期。

港口基差快速走弱至-70附近。本周隆众港口库存87.6万吨（-1.6万吨），其中江苏50.6万吨（+3.7万吨），江苏到货集中；浙江23.1万吨（-2.3），华南13.9万吨（-3）。预计5月27日至6月12日沿海地区进口船货到港量在60万吨，到港压力仍偏高。伊朗卡维5.26停车7-10天，关注后续恢复情况；另外关注下游MTO新装置天津渤化的投产进度，市场有传闻6月份有开车可能，但实际仍需Q4附近。

■ 策略

（1）单边：谨慎看多。虽然平衡表6月小幅累库，但关注动力煤价格波动对甲醇价格的影响。（2）跨品种套利：PP-3MA做扩，预期PP下游补库周期在6月滞后兑现，甲醇自身驱动仍不明显。（3）跨期套利：9-1价差反套持有，待渤化MTO投产节点后离场。

■ 风险

原油价格波动，煤价波动，天津渤化MTO投产进度。

聚烯烃：油价走势维持窄幅整理，PE 成本支撑力度尚可

期现价格情况：

6月1日，LLD和PP拉丝基准价分别为8900和8580元/吨，主力合约对应基差分别为-115和-328。

从外盘价差来看，6月2日LLD和PP的远东CFR完税价格分别为9328元和9615元，进口利润分别为-428元和-1035元。

第三从下游利润来看，PE方面，华北地膜和棚膜价格分别为9600元/吨和10600元/吨,较上周不变；PP方面,华东BOPP为10900元/吨 , 较上周上涨200元/吨。

第四是相关品价差来看，华东LD与LLD价差为2350元/吨, HD-LLD价差0元/吨;共聚PP与PP拉丝的价差为30元/吨，PP共聚-PP拉丝价差较上周下跌70元/吨；另外周末LLD和拉丝PP的生产比例分别为37.7% 和30.1%。

周度供需和库存情况：

供给方面,6月2日 PE 和 PP 装置开工率分别为86.5%和87.8%。本周新增兰州石化老全密度装置、华南某合资二期 HDPE 装置、中韩石化一期 HDPE 装置和齐鲁石化新全密度装置检修，涉及到的年产能在 517 万吨，环比减少 56 万吨；目前 PE 检修损失量在8.38 万吨，环比减少 0.05 万吨，周度检修损失量环比微降，仍处于中等偏高水平，国内 PE 供应量变动不大。本期国内某石化库存环比下降 4.76%，同比增加 4%。本周国内石化装置检修有所减少，供应端压力增加，石化继续维持降库存策略。然下游需求偏弱，市场货源消化缓慢，贸易环节累库明显。下期国内石化检修变化不大，随着政策面利好的支撑，终端需求或有所好转，预计石化库存继续下降。

需求端来看, PE下游开工方面,农膜11%(+0%) , 包装膜59%(+0%) ; PP下游开工方面,塑编46%(-2%) , BOPP62% (+2%) ,注塑49%(+0%)。需求端来看，下游主要领域开工水平变动不大，刚需犹在节后或有补货需求。同时局部区域物流好转，将对需要有带动作用。基于此预计下周市场偏暖整理。

天然橡胶：供需两旺，价格宽幅震荡

策略摘要

6月橡胶呈现供需两旺格局。国内高位原料价格将刺激产量的快速回升，海外则因降雨影响，原料产量小幅回升。国内疫情稳定之后尤其上海解封将带来复工复产提升，需求环比改善，海外需求预计稳定为主。

核心观点

■市场分析

目前国内云南主产区已经处于开割旺季，主产区物候不错，原料价格处于往年同期中偏高位置，总体有利于后期产量的释放。海南主产区5月份因橡胶树白粉病影响推迟开割，6月份海南主产区将迎来全面开割。在高原料价格下，预计产量将回升明显。海外泰国主产区6月份也将延续产量回升的势头，但因处于雨季，短期产出难以大幅增加。

6月份上海全面解封，企业复工复产力度将进一步加大，6月份国内需求迎来环比改善的时期。叠加国内助推复工复产推出的相关刺激政策，其中包括汽车下乡补贴等政策将长线利好国内轮胎需求。美国及日本6月份汽车销量仍处于季节性淡季，但就轮胎需求来看，海外也处于夏季消费高峰，轮胎需求旺季消费维持。

6月因国内产量回升或较快，浅色胶库存回升幅度或快于深色胶，而因供应上量还需要时间，预计6月下旬才能看到国内库存回升压力。基于需求正常恢复下，我们预计6月国内库存或延续分化，浅色库存累库而深色库存或基本维持，将带来RU与NR还有缩窄的空间。

对于国内橡胶而言，随着海南产区原料的上量，国产胶将延续增加趋势，国内浅色胶库存或延续增加趋势。进口胶则主要关注国内港口的到港量，结合目前国内RU非标价差以及海外供应季节性回升初期，预计6月份国内进口胶难以大幅回升，叠加国内需求的逐步恢复，港口库存有望持稳甚至去库。由此对应的RU与NR有继续缩窄的空间，建议可以继续参与RU与NR的价差缩窄机会。单边来看，因供需两旺，预计轮胎需求恢复体量更大，而供应的增量主要反映在浅色胶上，但预计国内6月下旬才能看到供应压力，因此，RU价格或在NR的带动下，呈现偏强运行，建议更多把握逢低买入的机会。

■策略

谨慎偏多

■风险

海内外产区原料快速回升，需求继续示弱

PVC：需求改善，价格有望小幅修复

成本：兰炭价格回落，电石产量回升且处于近五年的高位，成本支撑主要来自海外，目前外购电石PVC利润已经亏损。成本端支撑较前期转弱，但仍有支撑。

供应：从生产利润的角度来看，目前PVC及氯碱综合利润都处于相对好的位置，尤其是氯碱综合利润处于近五年偏高位置。因此，季节性检修过后，有利于上游工厂开工率的重新回升，但6月份仍有部分企业检修，预计总体供应压力不大。

进出口：出口窗口仍旧打开，但随着海外价格的下降，出口利润回落叠加印度需求淡季，预计6月出口量将进一步回落。

需求：受疫情影响，下游工厂开工率持续低迷，随着6月上海的全面解封，预计6月份国内需求环比改善。

库存：上游库存矛盾并不突出，尽管下游需求偏弱，但上游开工率也相应下滑，库存主要在中游，尤其5月份需求弱势下，库存有所累积，但绝对库存量并不大，因此总体库存压力矛盾不突出。

综合以上供应及需求变化，我们认为，因上游检修以及出口窗口仍旧打开下，供应压力不大，而需求因国内上海的复工复产，环比改善幅度加大，预计供应格局相比5月份好转，5月份价格回落之后，6月PVC价格有望呈现小幅反弹的格局，但因雨季对需求端仍有抑制，限制反弹高度。

策略：谨慎偏多，风险：国内需求恢复不及预期，上游开工率大幅回升

贵金属：通胀水平及信用风险溢价居高仍利好黄金价格

策略摘要

通胀居高不下，信用风险溢价攀升，加息对经济的不良反应逐渐显现。贵金属以逢低做多为主。

核心观点

■ 市场分析

贵金属主线逻辑：

1. 利率端，5月间10年期美债收益率在美联储官员不断彰显的鹰派态度下继续走高。并且目前6月议息会议临近，在加息预期不断升温的情况下，利率走高仍是大概率事件。这或许对于贵金属价格而言并不十分有利。但随着加息的推进，市场对于未来经济展望的担忧也将会持续发酵，从而导致长端利率无法如短端利率那般持续上升，5月10年期美债竞拍倍数便大幅走高，这对于长端利率的上行便会形成些许抑制。故此后市也不排除再度出现长短端利率倒挂的情况。

2. 通胀方面，5月间所公布的美国4月CPI数据录得8.3%，高于预期8.1%，低于前值8.5%，但总体仍处高位，同时欧元区以及英国方面的通胀水平也同样令人担忧。甚至在主要经济体议息会议上，各大央行对当前通胀水平均表达了高度关注以及担忧。而俄乌战争从目前情况来看，似乎离开和平解决仍有很大距离，能源紧俏的问题仍将持续困扰欧洲地区。此外，原油价格的居高不下对于通胀水平的控制也相对不利，故此就通胀角度而言，未来对贵金属价格仍相对有利。

3. 汇率方面，5月间美元指数出现了1.39%的回落至101.78。主要原因一方面是由于美联储加息后所公布的一系列经济数据相对较差，使得市场信心受到影响，同时非美地区央行（如欧央行）鹰派的态度也使得欧元区公债利率大幅走高，这在短时间内令美元汇率承压。此后关注重点仍是在加息进程中，美国方面经济状况以及对于通胀能否形成有效的抑制。

4. 避险需求方面，此前TED Spread在俄乌战争爆发之后呈现出较为明显的走高的态势，并且在美联储5月加息后再度呈现回升，显示出随着央行货币政策的收紧，对经济的不良影响也在逐渐显现，而市场对于信用风险的溢价也在逐步提升。预计此后避险需求对于贵金属，尤其是黄金价格而言，仍然是较为有利的因素。

5. 需要额外注意的是，由于2021年7月以后，巴塞尔协议Ⅲ逐步开始落实，这使得银行在持有纸黄金这类资产时所需要的可用稳定资金大幅提升，以满足净稳定资金比例（NSFR）大于100%的要求。这无疑会对于市场投机情绪产生一定打压，从而使得黄金的波动性或较此前有所下降。

总体而言，目前在美联储持续加息的周期内，贵金属走势相对波折。不过在加息过程中，也不排除长短端收益率再度呈现倒挂的情况。同时目前通胀水平依旧居高不下，并且加息也使得市场对于信用风险的计价呈现走高，这些因素对于贵金属，尤其是黄金价格而言，较为有利。预计6月贵金属价格仍将呈现震荡偏强态势。

策略

黄金：谨慎做多

白银：谨慎做多

套利：做多金银比价

期权：卖出看跌

■ 风险

美元以及美债收益率持续走高

俄乌局势意外出现好转

铜：矿端干扰叠加需求预期趋好 铜价表现可期

策略摘要

目前随着上海地区解封，需求展望逐渐偏向乐观，叠加海外矿区干扰仍不时发生对于矿端供应预期产生不利影响。故此操作上沪铜仍建议以逢低做多为主。

核心观点

■ 市场分析

铜主线逻辑：

1. 矿端供应方面，5月间南美矿区干扰不断，预计在6月，海外矿端干扰事件或仍持续，这对于未来矿端供应存在一定不良影响。不过另一方面，由于此前积压的铜精矿港口库存处于高位，而随着疫情逐步得到控制，物流进一步通畅。即便在炼厂产能料有较大恢复的6月，铜精矿供应暂时也不至出现过于趋紧的局面。

2. 冶炼供应方面，随着疫情以及炼厂检修的影响逐渐淡去，叠加目前相对可观的冶炼利润，预计6月产量将会有所恢复，不过这已被市场所认识，故此对于行情的冲击料相对有限。废铜方面，由于国内企业仍处在对于财税40号文的适应过程之中，故此产量受影响较为明显，疫情期间由于精铜供应受限，而部分企业为完成订单不得不选择购买废铜，致使精废价差一度大幅走低，6月随着生产趋于正常，精废价差料也将回归相对稳定的局面。

3. 进出口方面，由于此前受到人民币汇率以及海内外库存变化背离相对明显的影响，使得国内进口盈利窗口打开，但因上海地区疫情的影响，导致进口铜暂时无法顺利流入国内市场，预计6月随着上海地区的解封，将会存在一定进口铜流入的情况，但同时进口盈利窗口或许也会在国内供应相对趋宽的情况下难以维持开启状态，预计6月间进口铜流入相对集中。

4. 初级加工方面，4月间受疫情影响，铜材企业开工率出现大幅回落，后市需要关注企业在疫情冲击后是否能够维持生产能力，同时国家针对相关中小企业的扶持能否切实帮助铜材加工企业度过相对艰难的时刻，使其资金链不至出现断裂的情况。此外，铜材出口于今年前4个月增长明显，这一方面或许是由于海外地缘政治扰动不断使得生产受限，另一方面也是由于2022年起部分铜材出口关税取消的影响。预计6月，初级加工企业开工率在疫情不再出现极端反复的情况下，将会呈现一定回升。

5. 终端方面，国家对于下半年稳经济增长的态度相对明确，这对与基建相关的电力板块而言，相对有利。而汽车板块虽然受到疫情影响，不过由于下半年将是汽车产销旺季，随着疫情影响的退去，后市展望同样相对可期。地产以及地产后周期的家电板块当下表现显然难言乐观，后市需关注各地扶持政策的落地效果。国内电子板块固然也在一定程度上受到了疫情的影响，不过比起其他板块而言，影响并不十分显著，这一点也可从4月铜板带箔开工率下降幅度相对较小这一点得到验证，并且目下“京东6.18”活动已经开始，故此电子板块消费同样较为可期。

总体而言，随着疫情影响的退去，供需两端均会呈现出不同程度的恢复，虽然供应的复苏或许早于需求，不过这在此前已被市场所预计。叠加当下铜品种库存水平仍处相对低位，后市随着需求展望在国家扶持政策的刺激下逐渐转向乐观，也不排除会再度出现逼仓的情况。因此总体而言，6月乃至此后的3季度，铜价或仍维持偏强格局。

策略

单边：谨慎做多

套利：暂缓

期权：卖出看跌

■ 风险

疫情反复

需求的乐观预期无法切实落地

镍不锈钢：镍价高估值存风险，镍不锈钢比值趋于回归 

策略摘要

镍品种：2022年6月份策略

镍逻辑

当前镍价脱离供需，镍基本面处于低库存、弱现实、弱预期的格局中。

成本：当前镍价下，几乎全球所有镍产能全部处于盈利状态，绝大部分镍产能利润极其丰厚。

供应：精炼镍自身供应持稳，但由于交割品不足及高利润刺激下，精炼镍供应小幅增长。精炼镍与镍铁价差远超历史正常水平，高利润刺激下高冰镍产量快速增长，湿法中间品供应持续增加，中线预期增量较大。

消费：因镍价长时间处于脱离供需的非理性状态，下游企业亏损严重，精炼镍消费大幅度下滑，四月份精炼镍在新能源板块的消费量较年初下降68%，非理性镍价对消费形成明显抑制，后期镍价最终将回归供需。

库存：全球精炼镍显性库存处于历史低位，沪镍仓单和库存处于历史极低水平，低库存状态下价格上涨弹性较大，短期存在挤仓风险。不过库存下滑存在一定的人为因素，部分库存被转为隐性库存。

估值：当前镍价明显被高估，其估值水平远超产业链其他环节（镍铁、不锈钢、硫酸镍），一旦库存回升、挤仓风险解除，高估值可能成为重要利空因素。

镍观点：短期沪镍仓单处于极低水平，存在一定的挤仓风险，低库存低仓单状态下价格维持强势。但当前价格没有供需支撑，中线供应持续增长，高利润刺激高冰镍产能加速投产，非理性镍价抑制下新能源板块对精炼镍消费大幅下滑，后期镍价终将回归供需。待沪镍挤仓风险解除后，以偏空思路对待，镍价将逐步回归至二月份伦镍逼仓前的水平。

镍策略

单边：谨慎偏空。等待沪镍挤仓风险解除后，以偏空思路对待。

套利：镍相对不锈钢估值过高，待沪镍挤仓风险解除后，若NI/SS比值维持高位，则考虑买SS空NI的套利（避开近月合约）。

风险及关注要点

LME镍博弈情况、沪镍仓单、宏观政策、高冰镍和湿法产能进展、印尼政策和俄罗斯镍供应。

304不锈钢品种：2022年6月份策略

304不锈钢逻辑

成本：镍铁供应持续增加，四五月份受期镍强势、镍铁阶段性紧张影响支撑价格，六月份支撑因素逐步消退，镍铁价格重心或将下移。因此六月份304不锈钢成本端可能下移，价格下行空间打开。

供应：300系不锈钢产能充裕，供应增长潜力大，短期产量增长受制于原料和利润，后期原料问题解决后不锈钢供应逐渐宽裕，供应端限制了价格上行空间。

消费：2-5月份不锈钢消费长期低迷，但随着宏观情绪回暖，疫情影响缓解，六月份消费存在一定的回暖预期。

库存：不锈钢现货库存压力较大，但期货仓单持续下行，如果后期仓单得不到补充，需警惕低仓单可能带来的挤仓风险。

304不锈钢观点

六月份300系不锈钢供应弹性较大，限制价格上行空间，但消费亦有改善预期，供需同增之下矛盾不突出，难形成单边趋势行情。但成本重心下移，价格波动空间打开，价格重心或有下移，以区间高抛低吸思路对待。同时，仍需继续关注印尼镍铁出口征税政策，若政策落地且征税幅度较大，则考虑转为偏多思路。

304不锈钢策略

单边：中性。以区间高抛低吸思路对待。 

套利：镍相对不锈钢估值过高，待沪镍挤仓风险解除后，若NI/SS比值维持高位，则考虑买SS空NI的套利（避开近月合约）。

风险及关注要点

期镍博弈情况、印尼镍铁出口政策、高冰镍对镍铁影响、宏观政策、不锈钢库存与仓单。

锡：供需两端均有回升 价格料维持震荡格局

策略摘要

6月间，预计供需两端均会有一定回升，故此对价格影响或将相对中性。不过国内相对偏低的库存水平可能会使得价格难以延续持续大幅走低，故此预计6月行情以震荡格局为主。

核心观点

■ 市场分析

锡主线逻辑：

1. 矿端供应方面，5月国内产量略受疫情以及部分企业检修的影响而出现回落。但进口矿则是维持高位，并且较去年相比呈现大幅走高，这在很大程度上弥补了国产矿产量的下降，也使得加工费仍出现小幅走高。

2. 冶炼供应方面，由于锡锭主要生产地区受到疫情影响并不十分明显，叠加冶炼利润即便在锡价回调之际，也仍保持相对较高的水平，故此今年锡锭产量高于往年同期。预计6月间，由于目前冶炼利润仍然相对可观，并且随着云南丰水季的逐渐到来以及下游需求自疫情阴霾中逐渐走出，预计产量仍将呈现走高的态势。

3. 进出口方面，虽然五月间价格大幅回落，不过直至5月末前，进口盈利窗口仍维持打开的状态，叠加此前缅甸抛储的影响，预计6月锡锭进口量仍将维持相对高位。不过需要注意的是，在印尼方面，随着此前该国禁止镍出口之后，印尼政府计划于今年禁止铝土矿和锡的出口，2021年全年中国进口自印尼锡锭量占全部进口量比例达70%。故此倘若印尼政府果真对锡实施禁止出口的措施，那么对于国内锡供应料将形成较大的冲击。

4. 终端方面，汽车板块由于下半年是传统汽车产销的旺季，故此在疫情影响逐渐退去后，预计汽车板块表现或有较为明显的恢复，而新能源汽车板块在双碳国策的背景下，表现尤为可期。但对于地产后周期的家电板块，当前表现着实难言乐观，后市能否有所恢复则需关注各地对于房地产以及信贷的扶持政策的具体落地情况以及效果，其中的不确定性或许相对较高。最后，对于电子板块而言，由于3C类消费并不像地产以及汽车那样较为高昂，叠加目前“京东6.18”活动已经逐渐展开。故此预计电子板块在后市表现或相对乐观。总体来看，对于锡品种下游消费整体或仍偏乐观。

总体而言，6月间，预计供需两端均会有一定回升，故此对价格影响或将相对中性。不过国内相对偏低的库存水平可能会使得价格难以延续持续大幅走低，故此预计6月行情以震荡格局为主。

策略

单边：中性

套利：暂缓

期权：暂缓

■ 风险

疫情反复 需求的乐观预期无法切实落地

锌：国内经济将缓步恢复，锌价维持高位

策略摘要

预计6月锌价维持高位，而下方受低库存和高成本影响，在25500元/吨附近有所支撑，建议以逢低做多的思路对待。从宏观方面来看，在当前紧张的通胀局面和全球经济下行的环境下，美联储或将在接下来的几次会议各加息 50 个基点，有色金属上方承压。海外方面，俄乌冲突引发的天然气问题仍在持续，能源逻辑下欧洲供应受到影响，欧洲冶炼企业受成本影响减少的产能未能完全恢复，但随着天然气需求淡季的到来，能源短缺或有所缓解，需关注海外实际减停产情况。而考虑到海外库存处于历史低位，市场对后续海外锌锭供应仍相对悲观，伦锌价格有一定支撑。国内方面，目前国内冶炼厂采购进口矿较少，国内锌矿供应亦受环保政策影响，或将维持偏紧局势。若沪伦比值持续修复，预计国内对进口矿需求将有所提高。下游需求方面，华东地区随着上海地区疫情好转，全面推进复工复产，需求量回暖，但加工及终端企业完全恢复生产仍需时间。华北地区天津市场受到疫情的一定影响，但整体出货情况尚好。中长期来看，需持续关注今年稳增长政策对初级及终端消费的拉动。预计随着疫情好转以及基建预期向好的刺激下，国内经济将缓步恢复，锌价有所回升。

核心观点

■    2022年5月产业链各环节情况梳理

原料端：5月间，进口矿加工费运行于210-240美元/干吨，较上月下调5美元，进口矿仍无法有效补充国内炼厂原料需求，整体成交一般。国产锌精矿加工费整体运行区间在3300-3800元/吨之间。当前国内炼厂原料采购主要依赖国产矿，但受疫情防控影响，部分地区原料运输受阻，供应持续紧张局面。

冶炼端：随着国内疫情的好转以及经济政策刺激，加之检修计划较前期减少，预计锌锭产量稳步恢复，但若原料紧缺问题没有明显改善，生产或将受到一定影响。

消费端 5月间国内多地疫情，运输及采购均受到一定程度的影响。下旬起华东地区随着上海地区疫情好转，全面推进复工复产，需求量回暖，但加工及终端企业完全恢复生产仍需时间。华北地区天津市场受到疫情的一定影响，但整体出货情况尚好。

库存端：截止5月30日，锌锭国内七地库存24.89万吨，较上月底减少2.82万吨、随着疫情逐步得到有效控制，前期多地交通运输不畅问题缓解，且下游因锌价回调采购略有增加，社会库存持续下降。LME锌交割库存84675吨，较上月末减少10675吨，减少幅度趋缓，但整体库存仍在低位，主要受海外冶炼厂持续减产等因素影响。 

5月间，锌价先抑后扬。伦锌价格最低下探至3527美元/吨，最高逼近4000美元/吨，月末收于3913美元/吨，较月初增加0.36%。沪锌最低价格为25335元/吨，最高为月初的27450元/吨，月末收于26205元/吨，较月初下跌4.54%。月初随着美联储加息落地并且首次加息50基点，市场反应较为悲观，有色金属价格承压下行。但由于低库存高成本的影响，锌价下方有所支撑。后续由于市场对于中国需求恢复的预期加强、欧美对俄的制裁不断，加之海内外库存持续去化，价格有所反弹。

■    策略

下方25500元/吨有支撑，随着刺激性政策落地或阶段性回弹，可尝试逢低做多

■    风险

1、流动性收紧情况

2、海外实际减停产不及预期

3、国内疫情反复

4、消费复苏不及预期

铝：稳增长下需求或缓步好转，铝价震荡反弹

策略摘要

铝品种：国内供应方面，6月起广西、云南部分前期减产产能开始推进复产进程，内蒙、甘肃产量后期也将逐渐释放，预计供应压力仍存。消费端，5月下旬起部分地区疫情好转，运输基本恢复、下游企业逐步复产，但个别地区仍有受疫情限制影响生产情况。月末，佛山某仓库重复质押事件短期内推升市场避险情绪。但进入6月，在上海等地区全面复工复产、国内政策端支撑持续发力，国务院进一步部署稳经济措施、盘活存量资金以及各地一系列刺激房市的政策刺激下，加之新能源汽车、光伏等新能源领域项目的拉动，预计6月份国内下游需求将逐步向好。综合来看，预计6月间沪铝反弹震荡，整体运行区间19500-22000元/吨，可尝试逢低做多，但由于政策的效果体现需要一定的时间周期，加上疫情反复的不确定性，还需关注政策持续发布后市场需求能否匹配好转。中长期来看，考虑到供应方面压力较大，而实际需求恢复或较缓，铝价上行空间有限。

核心观点

■ 2022年5月产业链各环节情况梳理

原料端：5月间，国产氧化铝市场价格先涨后跌，整体维持平稳。北方市场价格略有下跌，主流成交价格基本在2860-3090元/吨；南方市场小幅上涨，主流成交价格在2960-3060元/吨。

冶炼端：5月间，国内电解铝运行产能增速放缓，主因前期产能增幅较快的云南部分地区因电网负荷的问题投复产计划暂缓，且鹤庆溢鑫因为漏槽事故出现少量产能减产；而广西地区因大修和技改需要，部分项目仍处于复产前的准备阶段，整体复产进度缓慢。但产量仍在持续释放。

消费端：受疫情影响汽车及房地产终端需求不振，铝型材、铝合金等板块需求表现低迷，行业新增订单较少。5月下旬起部分地区疫情好转，运输基本恢复、下游企业逐步复产，但个别地区仍有受疫情限制影响生产情况。

库存：截止5月31日，国内电解铝社会库存92.3万吨，较上月底下降6.4万吨。月初铝锭社会库存因疫情对运输的影响加之集中到货而有所积压，后随着运输恢复、下游复工，铝锭维持去库。LME库存持续去库至46万吨左右，主因能源危机影响下海外供应较紧。

5月间，铝价整体回落。伦铝均价2864美元/吨，较上月均价下降437美元/吨。沪铝主力收盘月均价为20423元/吨，较上月均价下降1200元/吨。上旬受多国银行加息以及美联储鹰派加息缩表的影响，市场对全球经济衰退的忧虑升温，全球股市及商品市场普遍承压。此外，受国内疫情影响，部分区域静默管控，对铝锭下游加工及运输产生干扰，市场对铝消费较为担忧，国内铝价最低逼近19500元/吨。下旬起，随着上海初步确定复工复产时间加之稳增长政策陆续释放，市场信心恢复，铝价震荡反弹。月末，佛山某仓储公司爆出重复质押3万余吨铝锭的消息，受此事件影响，铝价再度下探。

■    策略

单边19500-22000元/吨波段操作，可尝试逢低做多

■    风险

1、海外能源危机持续性

2、消费不及预期

3、流动性收紧快于预期

钢材：政策提振信心 需求有望改善

策略摘要

整体来看，当前螺纹处于低产量、低利润、高成本，高库存状态。近期受疫情和地产影响，制约了消费爆发。而政策面不断释放利好，同时疫情有所好转，叠加原料短缺仍在持续，成本支撑较强。中期仍看好疫情后的价格上行机会。短期多结合市场情绪，偏强对待。

核心观点

■ 市场分析

五月份，黑色系商品跌宕起伏。五一小长假后，政府强调动态清零政策不动摇，疫情迟迟未见明显缓解，市场担心疫情对经济的影响加重，悲观情绪加剧，盘面一路下跌，深度贴水现货。直至5月底，国务院召开全国稳住经济大盘的电视会议，会议强调把稳增长放在更加突出位置，市场信心被重新提振，同时上海正式解封，情绪明显回暖，盘面走出连续多日的上涨表现。展望6月，钢材需求将会迎来环比改善，钢材期货有望走出震荡偏强态势。

供给方面：根据Mysteel调研247家钢厂高炉开工率83.68%，环比上周下降0.14%，同比去年下降4.36%；高炉炼铁产能利用率89.90%，环比增加0.64%，同比下降1.94%；钢厂盈利率51.52%，环比增加3.03%，同比下降34.63%；日均铁水产量242.61万吨，环比增加1.74万吨，同比下降2.98万吨。高炉开工率止增回落，目前处于历史同期低位水平。铁水产量继续增长，但考虑到粗钢压减政策的制约，预计6月铁水产量会环比回落。焦炭第四轮价格的提降，对长流程钢厂利润有一定的修复，但短流程钢厂仍是持续亏损。

消费方面：根据钢联公布最新五大成材周度表观需求1030.93万吨，周环比增加34.31万吨，其中螺纹表观需求322.47万吨，周环比增加14.31万吨，热卷表观消费313.57万吨，周环比增加5.03万吨。疫情缓解，基建发力，地产宽松，同时随着全国更多的城市进行复工复产，需求有望持续环比回升。

库存方面：根据Mysteel调研全国五大成材库存加总2346.95万吨，周环比减少50.37万吨，其中螺纹库存1167.73万吨，环比减少24.85万吨，热卷库存347.17万吨，环比增加1.47万吨。随着全国物流逐步恢复，库存保持小幅去化，但总库存处于近几年同期最高水平。

整体来看，当前螺纹处于低产量、低利润、高成本，高库存状态。近期受疫情和地产影响，制约了消费爆发。而政策面不断释放利好，同时疫情有所好转，叠加原料短缺仍在持续，成本支撑较强。中期仍看好疫情后的价格上行机会。短期多结合市场情绪，偏强对待。

策略

单边：震荡偏强

跨期：无

跨品种：无

期现：无

期权：无

■ 风险

疫情防控情况、宏观及地产、原料价格、俄乌战争局势等

铁矿石：政策利好频出，铁矿持续上涨

策略摘要

整体来看，5月份全球发运和中国到港均出现减量，而铁水产量处于高位。5月份印度加征高额铁矿出口关税，使得全球铁矿供给有望加剧紧张的局面。且随着全国各地特别是上海等严重地区的疫情逐步得到控制，复工复产有序推进，国家刺激经济的手段和政策不断利好，市场信心逐步恢复，铁矿维持继续逢低买入的策略。

核心观点

■ 市场分析

上周，受各地疫情解封，国家出台各方面利好经济政策，截止上周五收盘主力合约2209收于935.5元/吨，较前一周涨71.5点，涨幅8.34%。现货方面，京唐、曹妃甸两港进口铁矿全天价格涨跌互现。市场交投情绪活跃，成交火爆。现PB粉980元/吨，PB块1250元/吨，卡粉1178元/吨，超特粉786元/吨。 

供应方面，月末全球发运3027万吨，环比增加0.7%，其中澳洲发运1887万吨，环比增加5.5%，巴西发运590万吨，环比减少12.5%，非主流发运550万吨，环比增加1.0%。

需求方面，截至5月29日Mysteel调研247家钢厂高炉开工率83.68%，环比下降0.14%，同比去年下降4.36%；高炉炼铁产能利用率89.90%，环比增加0.64%，同比下降1.94%；钢厂盈利率51.52%，环比增加3.03%，同比下降34.63%；日均铁水产量242.61万吨，环比增加1.74万吨，同比下降2.98万吨。

库存方面，Mysteel统计月末全国45港进口铁矿库存为13233.8；日均疏港量323.42。分量方面，澳矿6158.63，巴西矿4386，贸易矿7503.65，球团539.26，精粉925.84，块矿1621.29，粗粉10147.41；在港船舶数85条降10条，统计全国47港进口铁矿石库存总量13844.80万吨，47港日均疏港量333.82万吨，整体铁矿处于去库状态，其中港口库存去化最为明显。

整体来看，5月份全球发运和中国到港均出现减量，而铁水产量并处高位。并且5月份印度加征高额铁矿出口关税，使得全球铁矿供给有望加剧紧张的局面。且随着全国各地特别是上海等严重地区的疫情逐步得到控制，复工复产有序推进，国家刺激经济的手段和政策不断利好，市场信心逐步恢复，所以铁矿维持继续逢低买入的策略。

■ 策略

单边：中性偏多

跨期：无

跨品种：无

期现：无

期权：无

■ 风险

重点关注政策对市场的干预，疫情发展，俄乌局势，海运费上涨风险等

焦炭焦煤：双焦供需结构优良 价格有望止跌反弹

策略摘要

焦煤焦炭品种：双焦库存持续去化，供需局势仍然优良，后续随着国内疫情和防控形势的好转，双焦价格有望止跌反弹，但局部疫情仍制约成材表现，从而对双焦价格形成一定压制，后期仍需关注疫情及市场情绪等影响因素。

核心观点

■ 市场分析

焦炭方面，5月份焦炭价格先抑后扬，焦炭09合约收于3511.5元/吨，环比上月下跌113.5元/吨，跌幅为3.13%。现货方面，5月份焦炭现货市场进行了四轮提降，每次提降200元/吨，累计降幅800元/吨，目前港口现货准一级焦参考成交价格3400元/吨。究其原因，5月份全国疫情使得下游终端表现不佳，加之市场悲观情绪蔓延，黑色产业链商品价格出现共振下跌的走势，且焦化厂话语权偏低，焦炭价格更是出现大幅回落。5月底万人大会召开以及上海解封，使得市场情绪明显回暖，后期钢材需求将迎来环比改善，且经历四轮降价，焦化厂出现亏损，将支撑焦炭价格，预计6月焦炭市场有望止跌反弹。

从供给端看：5月底Mysteel统计独立焦企全样本：产能利用率为81.7%，月环比上升2.8%；焦炭日均产量68.9万吨，月环比上升2万吨；全国247家钢厂样本：焦炭日均产量47.28万吨，月环比上升0.75万吨。5月中上旬，焦化开工尚可，但经历四轮降价，焦企利润被压缩，下旬部分焦企有被动减产的现象，随着焦价止跌反弹，预计6月焦化开工将小幅回升。

从消费端看：5月底Mysteel调研247家钢厂高炉开工率83.83%，月环比增加2.9%，同比去年下降4.2%；高炉炼铁产能利用率89.26%，环比增加2.69%，同比下降2.2%；日均铁水产量240.88万吨，月环比上升7.3万吨，同比下降3.43万吨。5月钢厂原料运输得到解决，加之原料价格回落，高炉开工较为积极，日均铁水产量不断回升，现已增至同期高位，考虑到粗钢压减政策的制约，预计6月铁水产量将出现环比回落，同比仍然维持偏高的水平。

从库存看：5月底Mysteel调研独立焦化库存110.3万吨，环比上月增3.1万吨；钢厂焦炭库存683.1万吨，环比上周增28.7万吨；焦炭总库存（247钢厂+全样本独立焦企+4大港口）1018.2万吨，月环比下降0.2万吨。5月份随着运输效率的提高，钢厂开启正常补库周期，焦炭往中下游转移，考虑到随着钢材消费的回补，预计焦炭总库存仍将延续低位去库态势。

焦煤方面，5月焦煤09合约收2695元/吨，环比上月跌157.5元/吨，跌幅为5.52%。现货方面，现货焦煤市场价格均呈现高位回落态势，下调幅度在200-600元/吨不等，蒙5原煤主流报价1900-1950元/吨，蒙5精煤主流报价2520元/吨左右。5月份炼焦煤市场情绪转弱，竞拍价格大幅下调，随着市场情绪好转及部分煤种经过前期调价，出货情况改善，挺价意愿较强，个别存有探涨意向，因此在消费复苏的情况下，焦煤或将再度走强。

从供给端看：5月底Mysteel统计全国110家洗煤厂样本：开工率为72.8%，月环比增1.6%，同比去年增2.1%；进口方面，5月份蒙煤通关增至450车左右，蒙煤供应有所恢复，但是近期甘其毛都口岸散煤车辆检测出阳性司机，口岸日通关车辆或有下降预期。

从消费端看：5月底统计独立焦企全样本：产能利用率为81.7%，月环比上升2.8%；5月中上旬，焦化开工尚可，但经历四轮降价，焦企利润压缩，焦企开工回落，随着焦价止跌反弹，预计6月焦化开工将小幅回升。Mysteel调研247家钢厂高炉开工率83.83%，月环比增加2.9%，同比去年下降4.2%；5月份高炉开工较为积极，日均铁水产量不断回升，现已增至同期高位，考虑到粗钢压减政策的制约，预计6月铁水产量将出现环比回落，同比仍然维持偏高的水平。

从库存看：5月底 Mysteel统计全国110家洗煤厂样本：原煤库存197.55万吨，月环比降4.57万吨；精煤库存183.33万吨，月环比增5.84万吨。从下游库存水平来看，5月底全样本独立焦企炼焦煤总库存1113万吨，环比上月减108.7万吨；247家钢厂炼焦煤库存900万吨，月环比增68.1万吨，焦煤总库存（煤矿+全样本独立焦企+247钢厂+五大港口）2433.18万吨，月环比减少63.56万吨。5月份焦煤总库存持续去化，已至历史绝对低位，预计消费转强后，焦煤库存仍然延续低位去库态势。

综合来看，焦炭经过四轮降价后，部分焦企处于亏损状态，月底焦炭价格持稳并出现局部小涨，当前铁水产量处高位，对焦炭需求形成一定支撑。焦煤方面，蒙煤通关小幅回升改善焦煤供给，但疫情仍持续扰动口岸通关效率，且俄乌战争带来的焦煤供应损失仍未回补，因此焦煤供应延续偏紧态势。目前国内疫情和防控形势略有好转，成材有止跌企稳迹象，但局部疫情仍制约成材表现，从而对双焦价格形成一定压制，后期仍需关注疫情及市场情绪等影响因素。中期来看，双焦供需优化，价格依然向好。

■ 策略

焦炭方面：中期看涨

焦煤方面：中期看涨

跨品种：无 

期现：无

期权：无

■ 风险

疫情形势、下游采购意愿、货物发运情况、双焦双控，煤炭进出口政策等

动力煤：迎峰度夏来临 煤价支撑较强

策略摘要

动力煤品种：迎峰度夏来临，叠加在市场煤资源偏紧格局下，煤价支撑较强，或维持稳中偏强态势运行。

核心观点

■ 市场分析

5月份，煤炭现货市场整体呈现偏强格局。虽然5月份整体日耗仍处在低位，用电水平不佳，南方雨水偏多，月中之前下游采购情绪疲软，但中旬之后市场采购情绪明显高涨，叠加市场煤资源较少，以及迎峰度夏的来临，煤炭价格支撑较强。但考虑到政策端的压力仍在，价格涨幅有限。

4月原煤产量36280万吨，环比增速-8.34%，同比增速12.59%。1-4月原煤累计产量144778万吨，同比增速11.85%；需求方面，4月动力煤总消费量为26640万吨，环比下降15.87%；1-4月动力煤总消费量为120734万吨，同比下降1.01%。整体依旧处于供给过剩的格局。

目前长协新政出台，部分煤矿已在落实限价政策，从保供政策力度以及产量来看，政策压制较强，产量仍处于高位，供需过剩格局延续。但是仍需考虑到进入6月份即迎峰度夏正式来临，煤炭将迎来消费旺季。同时叠加上海全面复工复产，前期积压的各行业用电需求也会集中释放，日耗或出现稳步上升趋势。同时考虑到目前市场煤资源已经非常紧缺，那么对于煤价的支撑性较强，价格或稳中偏强。但是政策的压制依旧会对煤炭价格形成强大干扰，叠加期货流动性严重不足，所以我们仍然建议以观望为主。

■ 策略

中性观望

■ 风险

政策的强力压制，资金情绪，交易所规则调整，港口的累库，突发的安全事故，其他电力的替代等。

玻璃纯碱：纯碱供需向好，价格易涨难跌 

策略摘要

玻璃纯碱品种：玻璃产量略有提升，需求恢复缓慢，库存持续累库，利润压缩，价格不断走低，重点关注实际需求能否有效恢复。纯碱当前利润较高，供给稳定，伏法玻璃需求偏弱，刚需采购，光伏投产超预期，整体供需向好，价格易涨难跌。

核心观点

■ 市场分析

玻璃方面，期货盘面主力合约09月开盘1861元/吨，收盘1775元/吨，全月下跌76元/吨，收跌4.11%。现货方面，本月国内浮法玻璃均价为1939元/吨，环比下跌35元/吨，跌幅1.75%。本月华北地区整体延续下跌走势，沙河市场降价出货，下游需求偏弱，刚需采购为主。华东地区5月份受疫情防控影响，浮法玻璃现货价格持续走弱，复工复产政策对浮法玻璃拉动有限。华中地区价格先稳后降，库存小幅增加，整体产销一般。华南地区先涨后降，前期下游企业补库，短期产销较好，中下旬市场情绪整体转弱，价格跟随走弱。西南地区市场价格同样先涨后跌走势，上旬因下游拿货积极，部分企业提涨，中下旬受疫情扰动叠加北方市场价格走低影响，下游拿货积极性转弱，市场价格逐渐走弱。供给端：5月份玻璃整体产能相对平稳，产量小幅回升。玻璃产能利用率88.21%，环比增0.06%，玻璃总产量431.36万吨，环比增3.39%。需求端：1-4月份，房地产开发企业房屋施工面积818588万平方米，同比持平。5月20日中国央行将五年期贷款市场报价利率（LPR）从4.60%下调至4.45%，本轮LPR下调有望进一步降低企业中长期融资成本，提升房地产市场信心，下游浮法玻璃需求有望得到修复。库存端：本月玻璃库存延续累库，5月全国浮法玻璃样本企业总库存 7461.24万重箱，环比上涨7.26%。整体来看，玻璃供应维持高位，浮法玻璃需求没有明显改观，玻璃库存持续累库，价格走低，利润下滑。6月部分产线复产，供应或将略有增加，需求端地产和汽车消费政策频出，玻璃需求有望得到修复。当前，玻璃现实需求偏弱、预期需求较强，原材料价格高利润佳、玻璃现货价格低利润差，短期玻璃价格将在两对矛盾博弈过程中震荡运行。后期重点关注地产政策能否对玻璃实际需求形成有效拉动。

纯碱方面：期货盘面主力合约09月开盘2990元/吨，收盘3078元/吨，全月上涨93元/吨，涨幅3.12%。现货方面，5月国内纯碱市场延续稳中偏强态势，部分地区价格小幅上涨。供给端：据隆众数据，5月份纯碱产量为258.99万吨，环比增加3.3%，纯碱企业整体开工率为88.09%，环比下降0.2%，在产企业开工率为89.62%。本月纯碱企业检修较少，开工率维持高位。需求端：光伏玻璃产线投产超预期，新增光伏日融1.4万吨，大幅提振纯碱需求。隆众资讯统计，4月份国内纯碱月度消费量 257.85万吨，同比增加19.05万吨，增幅8%。库存端：据隆众资讯统计，5月初纯碱库存101.55万吨，月底纯碱库存为58.13万吨，库存减少43.42万吨，降幅42.76 %。其中轻质碱月初46.7万吨，月底28.1万吨，减少 18.6万吨，降幅39.83%。重质碱月初54.85万吨，月底 30.03万吨，减少24.82万吨，降幅45.25%。整体来看，纯碱当前利润较高，供应维持高位，浮法玻璃由于利润压缩，刚需采购为主，对高价纯碱有所抵制，光伏玻璃投产节奏超预期，纯碱需求有望得到提振。中期来看，纯碱供需向好，价格易涨难跌。

■ 策略

玻璃方面：短期中性，待疫情和地产好转

纯碱方面：中性偏多

■ 风险

地产及宏观经济改善情况、疫情及俄乌战争外围影响、玻璃产线突发冷修情况等。

油脂油料：油脂易涨难跌，花生大幅上涨

油脂观点

■ 市场分析

市场数据显示5月份马来西亚棕榈油仍处于低产量低库存状态，印尼对于棕榈油出口审批进度缓慢，国际油脂市场供应仍趋紧张，使得国际油脂价格居高不下。同时国内油脂进口利润仍维持大幅倒挂状态，国内三大油脂低库存导致现货基差不断走强，油脂市场牛市价差结构更是为期货盘面提供了足够的安全边际。在供应端难见明显改善的情况下，油脂市场价格仍处于长期上涨趋势。

■ 策略

单边谨慎看涨

■ 风险

政策风险

大豆观点

■ 市场分析

虽然大豆价格处于高位后，对市场需求产生一定程度的抑制，但是随着大豆购销进入后期，产区余粮减少，优质大豆资源不多，同时叠加进口大豆价格上涨，均对国产大豆价格带来一定支撑。后期需关注中储粮拍卖成交结果变化，预计短期大豆价格以高位震荡为主。

■ 策略

单边中性

■ 风险

无

花生观点

■ 市场分析

前期花生价格大涨主要来自夏花生种植面积变化、河南及山东干旱天气对产量影响预期的驱动。但在价格大幅上涨后，市场供需僵持有所显现，贸易商库存仍然偏高，对短期现货价格仍有压制，这也使得花生现货价格大幅贴水于期货盘面。在未来花生产量尚存不确定性的情况下，预计短期价格以震荡为主。

■ 策略

单边中性

■ 风险

无

饲料养殖：饲料原料长期趋涨，基差拖累畜禽期价

粕类观点

■ 市场分析

短期来看，虽然南美大豆集中到港，国内油厂压榨量提升，豆粕库存快速累积，导致现货价格短期承压，现货基差持续走弱。但长期来看，国内豆菜粕价格趋势仍由进口油籽成本决定，美豆价格始终保持在1700美分的历史高位，进口大豆价格高位运行，同时后期美国大豆产区天气对产量影响的不确定性仍在，当前的丰产预期尚未成为事实，后期天气炒作等驱动随时可能重返市场，国际大豆价格易涨难跌，叠加人民币汇率贬值和国内油厂盘面压榨利润大幅倒挂等因素，未来国内粕类市场价格将保持上涨趋势。

■ 策略

单边谨慎看涨

■ 风险

饲料需求长期走弱

玉米观点

■ 市场分析

受乌克兰粮食发运改善预期影响，短期国际和国内玉米谷物市场价格均出现一定程度的回落，。但长期来看，在美国新作玉米种植面积下降、乌克兰春耕作物面积和产量均受到不利影响以及印度小麦出口禁令等因素的影响下，未来全球玉米谷物市场供应端依然维持紧张状态，同时随着近期期货盘面价格回落，期货盘面升水幅度大幅缩小，已经具备较高的安全边际，未来国内玉米及相关副产品价格易涨难跌。

■ 策略

单边谨慎看涨

■ 风险

俄乌局势缓和，伊朗核谈出现重大进展

生猪观点

■ 市场分析

生猪现货价格涨至16元/公斤后涨势放缓，区间窄幅震荡，虽然从供应端来看生猪产能出现小幅去化，叠加收储政策支撑，生猪现货价格稳中偏强，但是从需求端来看后期随着气温升高，需求进入传统淡季，猪肉走货不佳，南方肥猪需求低迷，猪价高位传导缓慢。另外，由于市场对后期猪价看涨预期较浓，导致当前期货盘面对现货价格仍保持较大幅度的升水，虽然生猪现货价格保持坚挺，但期货盘面价格或受到价差结构拖累。

■ 策略

单边中性

■ 风险

无

鸡蛋观点

■ 市场分析

近期鸡蛋现货价格回落为主，供应端后期新开产蛋鸡数量变化不大，养殖单位淘汰意愿增强，淘汰鸡出栏量小幅增加，预计后期在产蛋鸡存栏量环比小幅减少。需求端后期鸡蛋终端消费将进入传统淡季，蛋价或受到季节性因素拖累。在供需两弱的情况下，预计短期蛋价以震荡偏弱为主。

■ 策略

单边中性

■ 风险

无

农副产品：棉价回调企稳，苹果聚焦产量

棉花观点

■ 市场分析

在经历了回调之后，郑棉价格呈现回弹的趋势，从供应端看，印度迎来了本年度的西南季风并带来充沛降雨，会缓解当前的干旱情况，对未来棉花的种植和生长也会有较大影响，需要后续持续观察。美国德州方面，北部迎来了部分降雨，利于棉花出苗，但是西部棉区依旧干旱。虽然经历了价格的下跌，但当前棉价依旧处于高位，支撑着进口成本，国内厂商利润偏低且订单需求依旧较少，下游的销售压力叠加宏观因素影响仍会给棉价带来一定的压制。但是从整体来看，即使印度和美国产量正常，棉花仍只是维持紧平衡的状态，天气端的持续影响还会给棉花的产量带来了不确定性，未来的棉价走势仍与美棉和印棉本年度的最终产量情况紧密相关。

■ 策略

单边谨慎看涨

■ 风险

宏观政策风险

苹果观点

■ 市场分析

进入五月以来，各种时令水果陆续上市，苹果走货速度放缓，对苹果的销售造成了一定冲击，一定程度上压制了苹果的价格。但是出口需求有着小幅的增加，同比提升了6.2%，产地的小果需求有所上涨。并且从供应端来看，前期产区砍树叠加极端天气的影响，苹果产量或不容乐观，因此未来苹果价格可能呈现震荡上涨的态势。

■ 策略

单边谨慎看涨

■ 风险

疫情影响

红枣观点

■ 市场分析

同为果蔬品，时令水果的上市也使得红枣进入了销售淡季，端午节备货结束使得需求明显减少，对价格起到明显的压制。但是由于国内疫情情况逐渐恢复，各地运输趋于正常，未来上海解封或许也会一定程度促进消费，加之今年库存低于往年同期，入库明显减少，客商也少有囤货行为。因此未来红枣价格预计将会处于震荡的态势。

■ 策略

单边中性

■ 风险

无

商品期货市场流动性：铁矿石增仓首位，甲醇减仓首位

品种流动性情况：

2022-06-02，甲醇减仓45.7亿元，环比减少8.51%，位于当日全品种减仓排名首位。铁矿石增仓42.5亿元，环比增加3.98%，位于当日全品种增仓排名首位；铁矿石5日、10日滚动增仓最多；螺纹钢5日、10日滚动减仓最多。成交金额上，原油、螺纹钢、棕榈油分别成交1948.52亿元、852.95亿元和816.2亿元（环比：-10.13%、18.54%、5.3%)，位于当日成交金额排名前三名。

板块流动性情况：

本报告板块划分采用Wind大类商品划分标准，共分为有色、油脂油料、软商品、农副产品、能源、煤焦钢矿、化工、贵金属、谷物和非金属建材10个板块。2022-06-02，煤焦钢矿板块位于增仓首位；有色板块位于减仓首位。成交量上化工、能源、油脂油料分别成交3808.15亿元、2602.03亿元和2101.84亿元，位于当日板块成交金额排名前三；谷物、农副产品、软商品板块成交低迷。

金融期货市场流动性：股指期货资金流入，国债期货资金流入

股指期货流动性情况：

2022年6月2日，沪深300期货(IF)成交1094.92亿元，较上一交易日增加0.9%；持仓金额2567.18亿元，较上一交易日增加1.82%；成交持仓比为0.43。中证500期货(IC)成交1388.14亿元，较上一交易日增加11.64%；持仓金额4182.33亿元，较上一交易日增加3.69%；成交持仓比为0.33。上证50(IH)成交406.06亿元，较上一交易日增加9.31%；持仓金额883.12亿元，较上一交易日增加3.25%；成交持仓比为0.46。

国债期货流动性情况：

2022年6月2日，2年期债(TS)成交352.03亿元，较上一交易日增加84.61%；持仓金额853.49亿元，较上一交易日增加2.63%；成交持仓比为0.41。5年期债(TF)成交411.78亿元，较上一交易日增加39.78%；持仓金额1076.26亿元，较上一交易日增加2.64%；成交持仓比为0.38。10年期债(T)成交613.85亿元，较上一交易日增加32.69%；持仓金额1669.83亿元，较上一交易日增加1.59%；成交持仓比为0.37。