注：宏观大类和商品策略观点可能和品种观点不同

宏观大类及商品：宏观情绪好转 关注中美经济共振的机会

策略摘要

商品期货：黑色建材、有色（铜、铝）、贵金属、能源逢低买入套保；农产品、化工中性；股指期货：买入套保。

核心观点

■ 宏观

中美共振补库趋势基本确认。美国和中国的总量库存已经出现连续两个月回升，正题呈现下游补库，上游仍去库的状态。美国补库结构更乐观，下游需求行业顺利开启补库，上游采掘、中游加工以及采掘设备的库存基本均处于下行阶段，国内同样有更多行业转入补库周期。并且随着美国就业数据不温不火，以及国内再度加码稳增长政策，整体宏观情绪转暖。

■ 中观

从工业增加值（供需）角度，关注有色和黑色板块。其中化工基本面仍有拖累，供给增加+需求缓慢改善。黑色和有色需求仍偏低位，有色供给受限更明显，重点关注政策的传导；农产品的需求也保持稳定。

从库存周期的角度，关注汽车、电子元件、工业机械、家用电器、家具、服装等进入补库周期的行业，地产对应黑色建材需求；家居（城中村改造）尤其是软装板块，家电应对铜、铝、PVC的需求，家纺则对应的是PTA、乙二醇等聚酯产业链需求；新能源汽车和新基建（长期政策支持）则对应钢材、铜、铝、镍。

从以巴风险的角度，在油价的影响上，随着美国暂缓对委内瑞拉的制裁，叠加欧洲偏暖冬，短期支撑有所减弱，后续关注冲突范围扩大或者中东原油减产的风险。

■ 微观

综合参考供需缺口、绝对价格以及库存预期三大因素，建议关注螺纹钢、铝、原油等更具韧性的品种。

风险：地缘政治风险（能源板块上行风险）；全球经济超预期下行（风险资产下行风险）；美联储超预期收紧（风险资产下行风险）；海外流动性风险冲击（风险资产下行风险）。

宏观：转变的前夜

策略摘要

回顾10月，经济数据层面继续呈现出环比意义上的改善，宏观政策层面财政打开了扩张的大门，但是货币维持稳健中性的特征，海外市场层面在巴以冲突继续升级的状态下，主要经济体维持货币政策不变但日本央行放松了对十债的约束。展望11月，战备情况下的经济预计仍将呈现“弱改善”特征，关注名义价格的继续改善。

核心观点

■ 市场分析

宏观周期：地缘冲突的演进决定了周期转变的节奏。10月财政赤字空间的打开意味着国家资产负债表进入到扩张的状态，人民币资产将迎来重估的空间。一方面，经历了近两年的调整，无论从价格层面还是数量层面都显示流动性周期进入到了转折的区间。另一方面，从驱动信号来看，宏观政策从降低收缩预期到主动扩张，宏观周期进入到了右侧的转折点。不确定在于外部的压力强弱对于周期走出底部的节奏干扰。

价格周期：名义价格周期的改善仍需要时间。截止三季度第一产业和第二产业的平减指数依然保持负增长，意味着实体生产部门的信心依然处在疲弱的区间，尤其是第一产业的用电量增速在三季度快速回落。11月美联储再次“暂停”加息至少阶段性确认了利率周期的顶部，为国内流动性的扩张降低了约束，或将驱动名义价格周期的改善。

政策周期：加息暂停的窗口期，关注货币政策的增量。11月最大的政策变量依然是中美在APEC上的会晤，下半年以来中美经济金融工作小组的建立以及双方增加的互访为边际上的改善提供努力。但地缘风险的不确定性一定意义上为这种改善带来压力。在美联储暂停加息的窗口期，关注国内货币政策在地缘风险下的扩张空间。

■ 策略

宏观策略短期关注风险资产的反弹，尤其是地缘风险下商品资产的机会。

■ 风险

地缘风险快速降温，流动性快速收紧

航运：基差明显修复，关注船司跟涨运价及落地情况

策略摘要

谨慎偏多，周一公布SCFIS料大幅上涨修复基差，10月中旬至12月底现货价格处于季节性上行阶段，继10月发布11月运价涨价函后，主要船司11月初再度发布12月运价涨价函，若涨价再度落地，将对盘面形成一定支撑。

核心观点

■   市场分析

中长期视角来看，集运市场供增需弱大格局仍未改变。2023年集装箱船舶运力同比增速约为7.73%，2024年集装箱船舶运力同比增速约为6.78%，2025年集装箱运力同比增速约为5%。需求层面，消费现状仍未明显改善，欧元区PMI连续16个月位于荣枯线以下，目前下行趋势仍未扭转；进口中国同比增速跌幅不断扩大，最新月份跌幅超过30%。欧洲角度仍未看到欧元区基本面转好驱动以及欧元区进口需求快速修复驱动，经济层面对于集运欧线指数期货的向上驱动偏弱。环保端是确定性利多，从成本角度会对运价形成一定支撑，从亚洲到欧洲的ETS附加费方面，赫伯罗特给出指引12欧元/TEU，达飞给出指引25欧元/TEU，ONE给出指引24欧元/TEU，马士基给出指引70欧元/TEU，进入2024年关注具体落地情况。

短期视角。SCFI领先SCFIS两周左右，周一公布的SCFIS料涨幅较大，期货大幅升水现货会得到明显修复。船公司技术性舱位调控、涨价备战长协叠加欧美节日备货对近两月运价形成一定支撑。历史规律显示，10月中旬至年底运价季节性上行，支撑盘面，观察2017年至今现货市场价格规律（未考虑2020-2022年数据），10月中旬至年底，SCFI（上海-欧洲）航线季节性上行（欧美圣诞以及新年备货，需求端小幅支撑）；主动的运力管理对维稳当前运价起到积极作用，船公司长协通常会在11月底或12月签订，船公司借助欧美备货小旺季以及进行主动运力管理为长协签约造势，目前所有集装箱船舶运力的闲置比例8月份以来不断上升，目前为3.2%（以TEU核算），处于近三年同期相对高位。

进入11月主要班轮公司再度发布涨价函，达飞11月3日发布涨价函，从12月1日开始，亚洲到北欧的FAK价格20英尺标箱为1000美元/TEU，40英尺集装箱为1800美元/TEU，关注后续其他船司的跟涨力度以及涨价落地情况

■  策略

单边：谨慎偏多，周一公布SCFIS料大幅上涨修复基差，10月中旬至12月现货价格处于季节性上行阶段，继10月初发布11月运价涨价函后，主要船司11月初再度发布12月运价涨价函，若涨价再度落地，将对盘面形成一定支撑。

套利：航运价格具有明显的淡旺季特征，历史价格回溯，8月份价格明显高于4月份以及10月份价格，目前期货盘面08合约与04合约以及08合约与10合约价差相对较低，仍可参与相关套利操作。

■  风险

下行风险：欧美经济超预期回落，原油价格大幅下跌，船舶交付超预期，涨价未能落地

上行风险：欧美经济恢复，供应链再出问题

国债期货：关注曲线陡峭化

策略摘要

利率大概率将在10月创造的空间内呈现窄幅运行。10月的利率波动确认了两件事。一方面，国内经济的周期改善是一个波动和持续的过程，在全球地缘不确定性风险仍较大的背景下，经济的外部需求存在约束。另一方面，国内的宏观政策已经转向积极扩张，整体利率中枢的下行概率依然偏低。

核心观点

■ 市场分析

短端的回升更显著，收益率曲线短期趋平。10月国债期货的CTD券收益率先扬后抑，基本平稳——对应2312合约，2年期收于2.28%，月中反弹至最高2.42%（+14BP），5年期收于2.49%，月中反弹至最高2.63%（+14BP），10年期收于2.67%，月中反弹至最高2.76%（+9BP），30年期收于3.06%，月中反弹至最高3.10%（+4BP）。

宏观预期修复，关注曲线陡峭化。10月在非常规的议事日历上，中国调高了财政预算赤字率——从3.0%提高到了3.8%。这一方面反映了实体经济信心不足对于经济下行的压力到了不得不出手扭转的阶段，另一方面随着外部流动性收缩节奏的阶段性缓和，也为国内政策对冲提供了空间。

关注利率阶段性回落提供的风险管理空间。展望11月，我们认为利率大概率将在10月创造的空间内呈现窄幅运行，等待月中宏观事件的确认。继续关注在海外高利率环境对国内宏观政策的约束和流动性压力情况下，利率阶段性回落提供的风险管理空间。

■ 策略

单边：2312合约中性

套利：宽松预期驱动收益率曲线策略仍有陡峭空间（2×TS-1×T）

套保：短久期品种（TS）基差收敛幅度较大，短期存调整压力，空头可采用2312合约适度套保

■ 风险

流动性快速收紧风险

股指期货：把握股指底部做多机会

策略摘要

政策“做多”窗口下，股指基本面好转，分子分母端有望实现共振，推动股指四季度反弹，当前位置机遇大于风险，建议布局股指多单，期指方面，结合盈利改善程度和基差结构，IM上涨动能更足。

核心观点

■市场分析

我国进入经济反复期。宏观方面，国内经济数据走势不一，10月制造业PMI跌至荣枯线下方，9月工业企业利润保持高增长，经济步入反复期，在修复阶段属于正常现象，当下处在宏观政策“做多”窗口，密集政策出台，着力解决经济发展的重难点，预计四季度经济延续向好态势。

海外经济分化。海外方面，随着地缘冲突升级和扩大化，海外经济呈现分化，多国经济恶化的可能性加大，仅中日的前瞻经济指标处于乐观区间。美国制造业和劳动力市场降温，经济存在走弱风险，加息周期接近尾声，经济衰退概率较小。

股指盈利拐头。现货市场，业绩方面，三季度全A营收维持正增长，净利润改善，中证500、中证1000指数的盈利修复更佳，四季度可着重关注相应标的产品。资金方面，为推动资金进行中长期投资，财政部出台新规拉长险资考核周期，调整考核指标；公司积极进行股票回购为近期亮点，给市场带来新动能；证监会一揽子政策发布后，市场供给端和资金流出压力显著缓解，表明资金认可市场底部即将或已经出现，当前聚焦增量资金入市。情绪方面，市场悲观情绪在10月得以释放，历史上，强势个股及板块补跌、新基金发行遇冷，往往出现在一轮下跌行情的末端，符合当前形势。

IM上涨空间更大。期货市场，四大股指期货品种持仓量出现分化，IF、IM增加，显示出沪深300、中证1000指数为标的的衍生品需求走强。基差方面，IM基差分位数明显低于其他三大期指，叠加相应标的盈利改善程度，IM上涨动能更足。

■策略

单边：IF、IH、IC、IM主力买入套保

■风险

若国内政策不及预期、海外超预期紧缩、地缘风险升级，股指有下行风险

原油：巴以冲突地缘政治溢价回落，石油需求担忧仍存

巴以冲突已经爆发近一个月，虽然局势仍旧紧张，但战事基本控制在巴以境内，没有外溢至周边国家，对周边石油基础设施以及现货市场也并未造成实质性影响，虽然该事件仍旧是石油市场的焦点，但从OVX指数（石油恐慌指数）上看，油价与期权隐含波动率均有所回落，显示地缘政治溢价已经弱化。往后看，我们认为巴以局势的关注焦点在三个方面，其一是伊朗是否会直接参战（概率偏低）以及美国是否会对伊朗施加制裁；其二是亚伯拉罕协议下的沙以和谈何时重启，目前受巴以冲突影响预计年内重启的概率偏低，其三是巴以周边的石油基础设施是否会受到战事波及如在埃及境内的苏伊士运河与苏麦德管道，目前来看受影响的概率亦不大。

我们此前在10月报中提到，引发国庆假日期间油价的暴跌的重要驱动来自EIA周度的表需数据大幅低于预期，汽油库存增幅远超预期，引发了市场对于美国石油消费转弱的担忧，而从10月底公布的PSM月度数据来看，美国石油总需求8月同比增加62万桶/日，同比增长4%，为4年以来新高，打消了市场对于美国需求疲软的担忧，从分项来看，汽油同比增加2%，航煤同比增加3.4%，柴油同比增加4.9%，这与我们此前的判断一致，即EIA周度数据中的表需指标与真实数据相比有较大偏差，并不能代表真实的需求情况，当前美国的石油需求韧性依然较强，虽然随着美国经济逐步放缓后石油需求也会受到影响，但并不会像周度数据表现得那么疲软，PSM数据缓解了十一假日期间市场对需求数据的担忧。

但另一方面，近期欧洲石油需求相关的数据大幅回落，其中法国9月份道路柴油消费下降13%，德国8月柴油销售下降16%，基数效应并不能解释数据的快速回落，数据的下降主要反应德国与法国的工业活动与道路运输出现放缓，这与PMI等宏观经济指标的疲软一致，除此之外，法国取暖油与非道路用柴油的销售也表现较弱，欧洲经济增长放缓叠加今年欧洲冬季偏暖，有较大概率导致欧洲需求弱于预期，从而成为油价的拖累因素。不过，我们关注到近期欧洲交通拥堵指数的表现尚可，没有出现显著放缓的迹象，因此欧洲柴油消费不排除与欧洲柴油车占比下降有一定关系，但总体来看，在欧洲经济逐步衰退的背景下，其石油消费亦将出现回落。

■   策略

单边布伦特区间80至95，当前地缘政治因素影响较大，观望为主。

■    风险

下行风险：俄乌局势缓和，伊朗石油重返市场早于预期、宏观尾部风险

上行风险：巴以冲突升级、欧美对俄罗斯、伊朗、委内制裁进一步

燃料油：原油端驱动暂不明朗，燃料油市场压力有限

策略摘要

原油价格当前驱动不明朗，或进入区间震荡态势，对下游成品油价格缺乏明确的方向指引，燃料油单边价格或难以走出趋势性行情。站在品种套利的角度，考虑到高硫油利好因素边际转弱，短期仍可以将FU作为空配品种，关注BU-FU、SC-FU价差走阔的机会，但需要注意FU估值下方空间并不大，以逢低配置思路为主，不宜追涨。 

核心观点

■   市场分析

在地缘溢价降低后，国际油价再度回到80-90美元/桶区间。一方面，低库存与供应受限等因素仍对油价形成一定下方支撑。另一方面，随着需求端的隐忧开始显现，如果没有大规模的断供事件发生，市场同样缺乏上行驱动。油价或进入到区间震荡格局，对下游成品油价格缺乏明确的方向指引。

就燃料油自身基本面而言，高硫燃料油最强的阶段已经过去，但近期裂解价差的大幅回调已经对趋势进行了定价。从全局来看，重油偏紧+炼厂渣油加工能力提升的格局并未逆转，高硫油市场暂不存在明显过剩的前景。因此，我们认为高硫油估值继续向下的空间相对有限，未来如果供需利好因素共振，市场结构具备再度走强的基础。

低硫燃料油市场格局则没有大的变化，当前的估值与库存水平，整体压力相对有限。近期科威特出口的回落甚至带动市场结构阶段性走强。但中长期来看，随着阿祖尔炼厂达到满负荷、国内主营炼厂转产，低硫燃料油供应依然存在较为广阔的增长空间，市场仍缺乏大幅走强的驱动。

■   策略

单边中性，短期观望为主；关注逢高空配FU价差头寸的机会（FU/SC；FU/BU）

■   风险

原油价格大幅波动；FU仓单量偏低；俄罗斯燃料油出口大幅下滑；中国炼厂采购需求超预期；

液化石油气：高运费支撑到岸成本，但化工需求维持弱势

策略摘要

站在宏观与基本面角度，LPG市场目前缺乏明显的驱动。在原油端缺乏方向指引的背景下，PG盘面或维持区间震荡态势，需额外关注集中注销后新仓单的注册情况。

核心观点

■   市场分析

在地缘溢价降低后，国际油价再度回到80-90美元/桶区间。一方面，低库存与供应受限等因素仍对油价形成一定下方支撑。另一方面，随着需求端的隐忧开始显现，如果没有大规模的断供事件发生，市场同样缺乏上行驱动。油价或进入到区间震荡格局，对下游成品油价格缺乏明确的方向指引。

就LPG自身基本面而言，当前市场处于多空交织的状态：利多因素主要体现在高运费对进口成本的支撑，利空则来自下游化工需求的疲软。在原油价格进入震荡阶段后，成本端方向指引也不太明朗。因此，PG盘面短期缺乏明显的驱动，或维持区间走势，另外需持续关注（9月集中注销期过后）新仓单的注册情况。

■   策略

单边中性，观望为主；

■   风险

无

石油沥青：短期市场矛盾有限，关注委内瑞拉原料流向

策略摘要

当前沥青自身基本面缺乏明显的矛盾，考虑到美国放松委内瑞拉制裁对沥青估值有潜在利好，且原油价格进入盘整阶段，可以关注逢低多BU裂解价差的机会，但不宜追涨。

核心观点

■   市场分析

在地缘溢价降低后，国际油价再度回到80-90美元/桶区间。一方面，低库存与供应受限等因素仍对油价形成一定下方支撑。另一方面，随着需求端的隐忧开始显现，如果没有大规模的断供事件发生，市场同样缺乏上行驱动。油价或进入到区间震荡格局，对下游成品油价格缺乏明确的方向指引。

站在沥青自身基本面的角度，暂时没有明显的驱动或矛盾：供应受到抑制、需求缺乏亮点，库存维持中低位，现货价格表现也相对平稳。往前看，考虑到沥青估值仍不高，且美国放松委内瑞拉制裁对沥青有潜在利好。如果原油价格维持调整状态，可以关注逢低多BU裂解价差的机会，但不宜追涨。

■   策略

单边中性，短期观望为主；逢低多BU裂解价差

■   风险

原油价格大幅上涨；沥青终端需求不及预期；稀释沥青供应未受影响

PX与PTA：汽油拖累PX走弱，TA等待亏损性检修放量

策略摘要

PX及PTA观望。上游方面，美汽油季节性淡季，甲苯调油需求下降，甲苯歧化产MX利润阶段性高位，后续关注11月亚洲PX进一步提负速率，PX加工费回落预期，PX建议暂观望。下游方面，织造新增订单逐步见顶，聚酯长丝亦有一定库存压力，关注后续聚酯负荷顶点的出现；TA低加工费背景下关注头部两家大型PTA工厂11月的亏损检修兑现情况，目前预估11月基本供需平衡，矛盾不大，若TA检修进一步兑现，PTA加工费预计反弹，但同时PX加工费压缩，建议暂观望。

核心观点

■   市场分析

上游芳烃方面，美汽油进入季节性淡季，汽油表需逐步回落，美汽油库存季节性回升，传导至美汽油裂解价差较旺季明显下降一个台阶，随着甲苯调油需求的回落，甲苯溢价季节性走弱，从而促使韩国甲苯选择性歧化利润（STDP）亏损进一步收窄，随着STDP利润的反弹，二甲苯开工率后续有提升预期。

PX加工费高位回落。受汽油-甲苯-二甲苯-PX传导逻辑的影响，PX加工费10月份回落后有所反弹，短期累库偏空VS来年二季度调油旺季支撑的短期与长期矛盾。进入10月份，中国以及海外PX开工率逐步提升，并且11月开工预计更进一步提升，目前11月海内外PX检修量级偏少，（下文有开工预估图），预计11-12月份亚洲PX平衡表持续累库周期，对应PX加工费高位回调持续，短期仍有压力。但与此同时，由于PX交易的是2405合约，对应24年上半年PX无新增产能压力，且24年二季度的美汽油调油需求导致的芳烃结构性紧张预期仍在，因此长期看PX加工费若过低亦会吸引买盘支撑。

PTA加工费左侧偏低。10月份PTA加工费亦出现压至100元/吨以下，一方面是深度亏损背景下TA开工偏高，另一方面是，下游方面，织造新增订单逐步见顶，聚酯长丝亦有一定库存压力，关注后续聚酯负荷顶点的出现；TA低加工费背景下关注头部两家大型PTA工厂11月的亏损检修兑现情况，目前预估11月基本供需平衡，矛盾不大，若TA检修进一步兑现，PTA加工费预计反弹。

■   策略

PX及PTA观望。上游方面，美汽油季节性淡季，甲苯调油需求下降，甲苯歧化产MX利润阶段性高位，后续关注11月亚洲PX进一步提负速率，PX加工费回落预期，PX建议暂观望。下游方面，织造新增订单逐步见顶，聚酯长丝亦有一定库存压力，关注后续聚酯负荷顶点的出现；TA低加工费背景下关注头部两家大型PTA工厂11月的亏损检修兑现情况，目前预估11月基本供需平衡，矛盾不大，若TA检修进一步兑现，PTA加工费预计反弹，但同时PX加工费压缩，建议暂观望。

■   风险

原油价格大幅波动，PX的提负速率，TA工厂的亏损性检修能否出现。

PF：库存压力仍在，生产利润回落

策略摘要

观望。上游方面，美汽油季节性淡季，甲苯调油需求下降，甲苯歧化产MX利润阶段性高位，后续关注11月亚洲PX进一步提负速率，PX加工费回落预期；TA检修有增加带来TA加工费反弹，因此成本端的指引更关注PX及PTA装置的开停节奏。PF自身基本面来看，短纤工厂库存压力仍在，生产利润回落。

核心观点

■   市场分析

上游芳烃方面，美汽油进入季节性淡季，汽油表需逐步回落，美汽油库存季节性回升，传导至美汽油裂解价差较旺季明显下降一个台阶，随着甲苯调油需求的回落，甲苯溢价季节性走弱，从而促使韩国甲苯选择性歧化利润（STDP）亏损进一步收窄，随着STDP利润的反弹，二甲苯开工率后续有提升预期。PX加工费高位回落。受汽油-甲苯-二甲苯-PX传导逻辑的影响，PX加工费10月份回落后有所反弹，短期累库偏空VS来年二季度调油旺季支撑的短期与长期矛盾。TA低加工费背景下关注头部两家大型PTA工厂11月的亏损检修兑现情况，目前预估11月基本供需平衡，矛盾不大，若TA检修进一步兑现，PTA加工费预计反弹。因此PF成本端的变化，更关注亚洲PX的进一步提负时间点及TA检修兑现的时间点。

PF自身基本面的情况，PF工厂库存压力仍在，生产利润有所压缩。下游涤纱开工率尚可，但订单表现仍一般，涤纱工厂对短纤的备货积极性亦未明显改善。库存压力预计维持较低生产利润，等待减产再平衡。

■   策略

观望。上游方面，美汽油季节性淡季，甲苯调油需求下降，甲苯歧化产MX利润阶段性高位，后续关注11月亚洲PX进一步提负速率，PX加工费回落预期；TA检修有增加带来TA加工费反弹，因此成本端的指引更关注PX及PTA装置的开停节奏。PF自身基本面来看，短纤工厂库存压力仍在，生产利润回落。

■   风险

原油价格大幅波动，PX进一步提负进度，TA亏损性检修兑现程度，涤纱需求的变动

甲醇：现实到港压力仍大，等待天然气甲醇限气减产

策略摘要

建议逢低做多套保。港口方面，到港压力继续维持，10-11月进口量级仍在高位，导致原11月季节性去库幅度有所削减；但海外开工方面，南美HTML低负荷，北美部分装置仍有故障，关注四季度海外气头甲醇的额外降负可能。内地方面，煤制甲醇利润偏低，内地整体开工仍偏高，等待12月西南气头季节性限气减产。全国平衡表来看，目前11-12月季节性去库驱动仍在，但去库速率有所削减，结合目前MA估值偏低，建议逢低做多套保。

核心观点

■   市场分析

内地方面。存量装置方面，煤制甲醇开工偏高，带动国产供应压力维持高位；气头方面，卡贝乐玖源计划12月上中旬左右限气停车。内地下游方面，MTBE及甲醛开工尚可给予甲醇需求支撑，但11-12月逐步进入传统淡季，关注传统下游降负速率。估值方面，目前煤头甲醇生产利润偏低，估值偏低，结合动力煤日耗预期逐步季节性见底回升，总体煤头甲醇估值并不高。

海外供应方面。特立尼达HTML出现降负情况，北美LyondellBasell、Natgasoline、科氏等装置出现问题，关注冬季季节性天然气需求提振背景下的海外气头甲醇进一步降负可能。而港口到港现实压力仍大，月频进口量级维持高位，进一步缩窄原11-12月的季节性去库幅度。

港口MTO方面。天津渤化MTO于10月上旬已复工，目前MTO开工率以升至年内高位，结合后续海内外的气头甲醇降负预期，以及目前甲醇偏低的估值，关注MTO工厂对甲醇的低价投机采购意愿。另外，亦关注年底常州富德的检修计划能否兑现。

■   策略

建议逢低做多套保。港口方面，到港压力继续维持，10-11月进口量级仍在高位，导致原11月季节性去库幅度有所削减；但海外开工方面，南美HTML低负荷，北美部分装置仍有故障，关注四季度海外气头甲醇的额外降负可能。内地方面，煤制甲醇利润偏低，内地整体开工仍偏高，等待12月西南气头季节性限气减产。全国平衡表来看，目前11-12月季节性去库驱动仍在，但去库速率有所削减，结合目前MA估值偏低，建议逢低做多套保。

■   风险

上游煤价波动，12月西南天然气甲醇限气减产兑现情况，海外天然气甲醇进一步降负可能

聚烯烃：装置检修增加，聚烯烃需求偏弱

策略摘要

10月原油价格波动较大，受巴以冲突影响油价持续走高，后续事态发展由于未涉及中东主要产油国家，油价回落，油制聚烯烃成本端支撑转弱。聚烯烃10月中上旬偏弱运行，至下旬小幅反弹。国内装置集中检修，开工率大幅下降，主要是价格下跌引发的上游负反馈。由于航运费用上涨，带动丙烷走强，PDH制PP的生产利润持续走低，PDH开工率以及利润均至下半年来最低位。上中游库存整体压力不大，但库存去化偏慢。传统开工旺季“银十”结束，工厂仍维持刚需采购，下游需求不及往年同期，市场交易需求恢复预期落空。人民币维持弱势，进口成本较高，外盘价格变化不大，PE进口窗口打开，PP进口窗口10月均关闭。宏观政策出台较多，经济数据大多向好，中美关系有望好转，关注政策执行力度。聚烯烃供需双弱，驱动偏低，单边建议暂观望。期现正套，关注库存去化情况。

核心观点

■      市场分析

国内新增装置方面，10月未有新增装置投产。宁波金发二线40万吨/PP装置10月底已进入投产准备阶段，计划于11月中上旬投产，年底新增产能压力仍存，还需关注泉州国亨与安徽天大的投产情况；国内存量装置检修方面，国内装置节后集中检修，开工率大幅下降，PE装置下跌幅度较PP更大，主要原因是聚烯烃价格下跌引发的上游负反馈，11月PE装置将回归，PP仍将处于低位。

外盘新增装置方面，加拿大NOVA 45万吨/年LLDPE装置推迟至明年投产。外盘存量装置方面，10月和11月海外PE开工率小幅下调，原因是中东与东南亚PE装置检修增多；10月的海外PP开工率小幅下调，原因是北美PP装置检修增多。美联储维持基准利率水平不变，人民币汇率维持7.3左右，外盘价格变化不大。PE进口窗口打开，维持微利，PP进口窗口关闭。

库存及需求方面。上游石化库存假期大幅累库，10月去化较往年偏慢，预计11月持续去库。PE中游库存小幅增加，贸易商环节去库速率偏慢；PP中游库存维持低位。PE下游仅农膜开工率与订单量季节性恢复，需求有所改善；PE下游包装膜维持。PP下游BOPP原料库存天数和订单天数持续下降，成品库存累库，BOPP需求大幅走弱；PP下游塑编小幅提升。PE、PP总体下游的订单天数、原料库存天数以及成品库存天数均维持低位，传统开工旺季“银十”结束，工厂维持刚需采购，下游需求不及往年同期。

■      策略

10月原油价格波动较大，受巴以冲突影响油价持续走高，后续事态发展由于未涉及中东主要产油国家，油价回落，油制聚烯烃成本端支撑转弱。聚烯烃10月中上旬偏弱运行，至下旬小幅反弹。国内装置集中检修，开工率大幅下降，主要是价格下跌引发的上游负反馈。由于航运费用上涨，带动丙烷走强，PDH制PP的生产利润持续走低，PDH开工率以及利润均至下半年来最低位。上中游库存整体压力不大，但库存去化偏慢。传统开工旺季“银十”结束，工厂仍维持刚需采购，下游需求不及往年同期，市场交易需求恢复预期落空。人民币维持弱势，进口成本较高，外盘价格变化不大，PE进口窗口打开，PP进口窗口10月均关闭。宏观政策出台较多，经济数据大多向好，中美关系有望好转，关注政策执行力度。聚烯烃供需双弱，驱动偏低，单边建议暂观望。期现正套，关注库存去化情况。

■      风险

原油价格波动，新增产能投产进度，宏观政策力度

EG：港口再度累库

策略摘要

建议观望。油制EG开工维持阶段性同期偏低位置，煤制EG开工仍同比略偏高，总体国产供应压力不大；但进口到港节奏性回升，下游聚酯企业对EG备货积极性转淡，导致港口库存回升速率超预期。织造新增订单逐步见顶，聚酯长丝亦有一定库存压力，关注后续聚酯负荷顶点的出现。上游方面，煤价维持盘整状态，结合动力煤日耗预期逐步季节性见底回升，预计成本有支撑。

核心观点

■   市场分析

国内供应方面。油制EG开工维持阶段性同期偏低位置，煤制EG开工仍同比略偏高，总体国产供应压力不大。总体国产EG11月份检修量级与10月接近，关注油制EG的开工摆动。

海外装置检修量方面，沙特sharq10月中旬开始检修，带动中东开工下滑，亚洲方面马油仍复工待定，印度信赖检修至11月上中，海外开工有所回落。但中国到港方面10月下旬阶段性回升，带动EG港口累库速率超预期。

下游方面，织造新增订单逐步见顶，聚酯长丝亦有一定库存压力，关注后续聚酯负荷顶点的出现；聚酯工厂对EG的采购积极性开始转淡，亦是港口累库超预期的影响因素。

■   策略

建议观望。油制EG开工维持阶段性同期偏低位置，煤制EG开工仍同比略偏高，总体国产供应压力不大；但进口到港节奏性回升，下游聚酯企业对EG备货积极性转淡，导致港口库存回升速率超预期。织造新增订单逐步见顶，聚酯长丝亦有一定库存压力，关注后续聚酯负荷顶点的出现。上游方面，煤价维持盘整状态，结合动力煤日耗预期逐步季节性见底回升，预计成本有支撑。

■   风险

煤价大幅波动，油制EG开工率变化，EG到港压力的节奏性摆动

EB：纯苯港口库存历史低位，给予EB成本支撑

策略摘要

逢低做多套保。纯苯港口库存历史低位，进口到港压力不大，国产供应压力小幅回落，10月底11月初纯苯下游酚酮投产集中，额外提振纯苯需求，预计纯苯加工费持续坚挺。苯乙烯方面，EB生产利润压缩至历史低位，左侧反映11-12月累库预期，原逻辑为下游低负荷拖累EB需求，然而实际EB周频港口累库速率慢于预期，EB亏损背景下开工率开始下滑，EB累库幅度削减，慎防EB加工利润反弹，结合纯苯给予EB成本支撑，建议EB逢低做多套保。

核心观点

■   市场分析

纯苯港口库存降至历史低位，驱动偏强。中国纯苯港口库存处于历史低位，迎来纯苯下游苯酚企业如：龙江化工、大连恒力、惠州忠信二期等共92万吨/年的苯酚装置投产，上述三套装置已投产，等待出品，对纯苯需求进一步增加。但与此同时，纯苯下游存量装置目前开工仍有一定韧性，但纯苯下游仅苯胺盈利不错，而己内酰胺、酚酮利润一般，己二酸亏损较大，纯苯进一步走强背景下，关注后续己内酰胺、苯酚、己二酸的亏损降负可能，仍慎防负反馈的发生。而供应方面，10月国产纯苯开工有所回落，11月目前检修不多。海外方面，欧美纯苯对亚洲的价差有所高位回落，中国纯苯即期进口窗口仍打开，但纯苯到港量级仍未明显回升，到港压力仍不大。预期11月纯苯港口库存维持低位，慎防纸货的交割流动性风险，预计纯苯加工费有支撑。

苯乙烯累库不及预期。原预期10月开始EB的持续快速累库周期，但实际港口库存累库缓慢，不及预期。EB一度压至-800元/吨左右的历史生产亏损， 10月下旬至11月下旬，中国EB检修增加，导致EB累库不及预期，但目前11月中往后的检修量级尚不足，届时或再度有累库压力，继续关注EB亏损检修的放量可能。海外方面，10月荷兰装置检修完毕带动海外开工率上升，而北美装置等待进一步复工，欧美苯乙烯对中国价差偏低，中国苯乙烯即期进口窗口处于开关边缘，预计中国EB净进口将缓慢回升。目前EB偏低的生产利润已反映EB后续累库预期，慎防额外检修背景下的EB加工利润反弹可能。

下游方面，ABS进入深度亏损而降负拖累EB需求，PS负荷见底回升但仍小幅亏损，逐步进入需求淡季，EB需求逐步回落。

■   策略

逢低做多套保。纯苯港口库存历史低位，进口到港压力不大，国产供应压力小幅回落，10月底11月初纯苯下游酚酮投产集中，额外提振纯苯需求，预计纯苯加工费持续坚挺。苯乙烯方面，EB生产利润压缩至历史低位，左侧反映11-12月累库预期，原逻辑为下游低负荷拖累EB需求，然而实际EB周频港口累库速率慢于预期，EB亏损背景下开工率开始下滑，EB累库幅度削减，慎防EB加工利润反弹，结合纯苯给予EB成本支撑，建议EB逢低做多套保。

■   风险

原油价格大幅波动，纯苯下游存量装置负荷变动情况，海外苯乙烯装置恢复进度

尿素：供需好转基差收窄，尿素价格区间震荡

策略摘要

中性：目前企业库存低位运行，国际天然气价格偏强运行，加之11月国内供需格局在复合肥复产及淡储需求影响下有好转预期，因此尿素价格或以震荡偏强为主。但目前今年新增产能基本全部投产，产量高企或对价格形成压制，加之基差目前收窄明显，对期货支撑作用也有所减弱，预计11月份以区间震荡为主，阶段行情或较为频繁，建议期货以中性对待。

核心观点

■市场分析

成本：10月，煤炭价格震荡波动，煤头尿素企业利润有所下滑，气头企业成本表现平稳。进入11月，天然气价格或有推涨的可能，建议关注国际天然气价格。

供应：除去前期停车检修企业，10月新增12家停车检修企业，所有检修涉及的产能总量为626万吨/年，尿素产量为553.15万吨（+64.04），产能利用率80.55%（+4.02%）。11月，目前4家企业有检修计划，涉及产能230万吨/年，同时今年大多数新增产能已经陆续投产，预计产量在510万吨，较10月有下降预期。

进出口：2023年9月，国内尿素出口量累计283.38万吨，同比增加241.59%。9月出口量大幅增加，主要是印标企业逐步执行出口，而10月国内尿素企业对于印标的参与度有限，集港意愿下降，预计出口量在35-40万吨左右；尿素进口数量有限，中短期不会有大量进口出现，对供需影响较小。

需求：10月末尿素企业订单天数7.5天（+3.59%）。节后来经历了小幅累库阶段，工厂待发订单积累较慢，直至下半个月阶段性行情出现带动工厂收单见好，工厂销售压力逐步缓解之下订单天数才见增多，临近月底，市场整体订单维持在一周左右，11 月份整体需求有小幅增长点出现，待发订单仍有维持一周左右预期。

库存：10月末尿素企业总库存量33.15万吨（+3.47），国内尿素行情先跌后涨，节后尿素刚需减弱，下游业者补货意愿不强，工厂流向较少，尿素企业库存呈小幅累积趋势；港口样本库存量26.8万吨（+10.5），企业出口集港行为导致港口库存有所上升。11月中旬后复合肥有回暖预期，供需矛盾或有缓和，预计尿素生产企业库存在50-60万吨；而近几期印标中国参与度有限，加上出口政策面暂不明朗，且国内冬储临近，预计港口库存在 20-25 万吨附近。

11 月份，尿素供应预期依然高于去年同期，不过目前企业库存处于偏低水平，高产量或不足以对市场形成的利空需要通过库存得以传导。而随着复合肥开工率的回升，尿素需求或阶段性增加，淡储根据时间的推进，阶段性补仓或较 10 月份有小幅增加预期。出口方面不确定情况较多，情绪翻转带动较快，预计11 月份行情或偏强运行。

■策略

中性：目前企业库存低位运行，国际天然气价格偏强运行，加之11月国内供需格局在复合肥复产及淡储需求影响下有好转预期，因此尿素价格或以震荡偏强为主。但目前今年新增产能基本全部投产，产量高企或对价格形成压制，加之基差目前收窄明显，对期货支撑作用也有所减弱，预计11月份以区间震荡为主，阶段行情或较为频繁，建议期货以中性对待。

■风险

国内煤炭价格变动、国际天然气价格变动、新增产能达产情况、工农业需求好转情况、淡储需求释放情况

天然橡胶与合成橡胶：雨水减少，关注海外原料上量

策略摘要

国内进口环比减少叠加需求稳定下，预计国内天然橡胶有望维持继续去库的格局，顺丁橡胶因供应环比回升，现货价格有压力，但因成本端支撑，预计回调空间受限。

核心观点

■ 市场分析

11月全球橡胶主产区处于割胶旺季，产量环比有望进一步回升，但因原料价格高企带来的上游加工利润持续低迷，抑制成品产出，还需要等待原料价格回落后的修复。但随着国内船期到来，预计11月国内进口量有望小幅回升，国内随着雨水减少，原料价格高位下，原料产出或有望快速提升，但还需要关注临近停割期，国内产区气温变化对于产出的干扰。顺丁橡胶因上游检修装置产能大于重启装置，预计供应有望小幅回落。

展望11月下游需求，国内稳经济政策或将继续发力下，将有利于轮胎替换及配套需求的改善，但因国内房地产政策延续前期不变，房地产大幅改善难度较大，以及下游旺季已经结束，后期国内更多关注基建的改善，我们预计11月国内需求继续向好，但改善幅度仍有限。基于海外加息节奏放缓以及补库周期来临支撑下，国内轮胎出口短期将持高增速。目前下游轮胎厂成品库存实质性去化，需求改善支撑下将使得轮胎厂有原料采购意愿，预计11月需求环比小幅改善。。

国内随着到港量的增加，11月进口量有望回升。随着国内进口量的回升，预计深色库存有望回升，而国内临近停割，浅色库存有望小幅回落。11月国内顺丁橡胶因上游检修装置产能大于重启装置，预计供应有望小幅回落，需求小幅改善预期下，预计顺丁橡胶11月将迎来小幅去库。

■ 策略

单边：RU及NR中性，BR中性。因后期到港量回升，国内11月进口量环比增加。国内将迎来小幅累库，更多的压力或在NR上。国内收储以及海外减产仍有干扰，预计价格难有明显回落空间，预计价格呈现先抑后扬走势。顺丁橡胶则呈现供需小幅改善格局，受制于上游高库存，预计价格回升幅度有限。

价差：11月RU与NR价差存在季节性扩大可能，主要因国内面临产量季节性减少，而海外处于高产期，且国内11月也将迎来进口回升下，预计NR面临的供应压力更大，有利于RU与NR价差扩大。

■ 风险

国内进口节奏的变化，云南产区天气变化，顺丁橡胶装置检修重启计划，轮胎需求变化。

PVC：供应环比回升，估值偏低

策略摘要

11月国内下游需求处于淡季，供需总体偏弱，叠加高库存，仍有压力。但成本端支撑以及需求预期好转将限制PVC下方回落空间，但上游利润被持续压缩下，不排除价格有低位小幅修复动能。

核心观点

■ 市场分析

成本：10月受煤炭价格上涨的影响，上游兰炭重心上移，但因下游需求的弱势，电石价格呈现先扬后抑的走势，电石价格重心继续下移，电石生产利润持续被压缩。基于煤炭价格的良好预期以及下游需求的环比改善预期，预计11月电石价格有望小幅回升。

供应：前期检修结束，供给恢复，且后续整体供应水平仍有提升预期，供给压力总体仍处高位。但随着上游氯碱装置利润持续被压缩下，预计开工率继续提升的空间也较有限，预计11月PVC供应持平。

进出口：虽然出口端短期印度存补库需求，但鉴于印度前期采购量已达本年度全年采购量，后续对印度需求存疑。 

需求：国内受天气转冷影响，下游需求将逐步转淡，海外印度需求的环比走势或也使得国内出口需求放缓，需求整体偏弱，叠加高库存，预计影响中下游采购意愿。

观点：PVC11月供应的摆动仍在出口，基于前期印度采购量较大，出口需求有走弱预期，11月海外出口支撑或不及之前。国内上游装置检修减少，产量环比回升，11月国内下游需求处于淡季，供需总体偏弱，叠加高库存，仍有压力。但成本端支撑以及需求预期好转将限制PVC下方回落空间，而上游利润被持续压缩下，不排除价格有低位小幅修复动能。

■ 策略

中性。11月国内下游需求处于淡季，供需总体偏弱，叠加高库存，仍有压力。但成本端支撑以及需求预期好转将限制PVC下方回落空间，但上游利润被持续压缩下，不排除价格有低位小幅修复动能。

■ 风险

国内需求恢复不及预期、出口变化。

烧碱：供应回升，库存或继续累积

摘要

11月烧碱呈现供增需减少的格局，继续累库预期下，现货端承压或更大，预计烧碱基差将继续示弱。

核心观点

■ 市场分析

成本：10月原盐价格先扬后抑，预计11月上游原盐供应小幅增加，价格或小幅回落。

供应：装置方面，据卓创资讯统计，11月预计华北计划检修3套，其中多数为轮检，整体影响产能有限，华东5套，广西1套，其它大区暂无明确检修计划，因此预期11月烧碱产量环比明显增加。生产利润角度来看，目前烧碱利润持续被压缩，但氯碱综合利润仍存下，上游主动降负荷概率较小。

进出口：国内烧碱出口为主，进口量较少，目前国内烧碱出口窗口仍处于关闭状态，预计11月份烧碱出口环比难以回升。

库存：10月因上游检修装置环比减少以及下游氧化铝需求示弱，库存中下旬开始明显累库。11月因供应充裕，而需求无亮点，氧化铝还有受采暖季降负荷可能，预计供需宽松下，库存将进一步累积。

需求：工业品需求进入淡季，烧碱下游需求或难有提振作用，后期重点关注的是采暖季对于氧化铝开工率的影响。

观点：11月烧碱呈现供增需减少的格局，继续累库预期下，现货端承压或更大，预计烧碱基差将继续示弱，但目前随着现货价格的持续回落，烧碱生产利润逐步被压缩，后期下方空间或也受限制。预计11月烧碱价格呈现先抑后扬的走势，价格回落到上游氯碱综合利润盈亏平衡线则将迎来新的平衡点。

■ 策略

中性。预计11月烧碱价格呈现先抑后扬的走势，价格回落到上游氯碱综合利润盈亏平衡线则将迎来新的平衡点。

■ 风险

上游装置负荷大幅提升；需求重新示弱。

贵金属：维持强势 但需留意流动性风险的发生

核心观点

■ 主线逻辑

1. 利率方面，10月间至11月初，欧美央行均暂停了加息的进程，可以发现利率水平也于10月间见顶回落。这对于贵金属的定价而言相对有利，但是目前尚无明显迹象表明欧美央行会在短时内将货币政策转向偏宽松的情况，因此预计11月间，利率水平或暂时维持窄幅震荡格局。

2. 通胀方面，10月间公布的9月美国CPI数据录得4.3%，略高于预期，并且虽然本周五（11月3日）非农数据差于预期，但目前美国方面经济数据表现整体仍相对理想，叠加当下加息又逐步接近尾声，伴随着目前地缘因素相对错综复杂，因此预计未来通胀水平进一步下行的难度将有所加大。

3. 汇率方面，10月间，欧美利差（美-欧）同样呈现见顶后逐步回落的情况，10年期欧美利差一度达到2.0573%，显示出市场就长期经济展望来看，仍认为美国方面较欧元区更具韧性。同时在短期利差方面，1年期欧美利差仍呈现持续走高状态，表明就货币政策导向而言，市场预期目前并不偏向于认为美联储此后的货币政策相较于欧元区会更偏宽松。但从联邦基金利率定价的情况来看，年内美联储继续加息的概率仍然很低，故此预计美元此后或将维持偏震荡格局。

4. 在市场风险定价方面，10月间VIX指数一度因巴以冲突而呈现明显走高。不过反映信用风险的TED spread变动则相对有限。美国以及日本主权债CDS报价也继续走高。但更需要留意的是，目前由SOFR-OIS所反映的流动性风险在10月间同样出现较为明显的走高，同时结合ON RRP账户余额持续走低，因此流动性风险的发生需要时刻提防。

5. 2023年Q3数据显示，全球央行购金量再度达到337.09吨，连续第12个季度呈现净购入的情况。2023年上半年，全球央行累计净购入黄金728.35吨。并且根据世界黄金协会问卷调查报告显示，未来12个月内全球央行仍将维持净购入黄金的举措，显示出目前全球央行对于黄金的配置热情依旧高涨。

总体而言，目前欧美央行均在最近一次议息会议上暂停加息，利率水平也出现见顶回落的情况，叠加当下地缘因素相对错综复杂或使得通胀水平难以继续回落，因此目前环境对于贵金属而言仍相对利好。操作上贵金属仍建议以逢低买入套保为主，Au2402合约买入区间建议在468元/克-470元/克。Ag2402合约买入区间建议在5,800元/千克-5,830元/千克。不过需要注意的是，目前反映流动性风险的指标出现走高，因此操作上应适当控制仓位，倘若流动性风险来袭时也应及时止损以待更合适的点位入场。

■ 策略

黄金：谨慎偏多

白银：谨慎偏多

套利：逢低做多金银比价 ；多内盘 空外盘

期权：卖出看跌（Au2402@465元/克；Ag2402@5,780元/千克）

■ 风险

美元以及美债收益率走高 

持续加息引发大规模流动性风险（关注SOFR-OIS利差以及ON RRP账户余额）

铜：库存去化或难维系 铜价料呈现震荡格局

核心观点

■ 主线逻辑

1.   矿端供应方面，10月间TC价格略有回落，不过仍然维持相对偏高位置（85.29美元/吨）。据SMM讯，由于明年有两家位于印尼的冶炼厂将会投产，结合印尼方面对于矿物出口的限制。因此，Freeport旗下的Grasberg铜矿将主要供应印尼的冶炼厂而不再流向中日韩等国家，这或许会使得Freeport在长单谈判中的影响力，并且预计此后长单Benchmark价格同样将会有所走低。后市需持续关注国内铜精矿港口库存的消耗情况。但就短期来看，国内矿端供应尚显宽裕。

2.   冶炼供应方面，10月间TC价格虽有回落但整体依旧高企。同时在此前的7-8月间，国内大部分冶炼企业已经完成检修。根据SMM统计，11月间冶炼实际受影响产量料不足1万吨，因此预计11月产量仍然维持相对偏高位置。

3.   废铜供应方面，由于此前铜价下跌，废铜原料持货商捂货的情绪相对普遍，促使精废价差一度跌至225元/吨。这提振了市场对于精铜的需求，从而令精铜升贴水报价高企。不过这样的情况自10月下旬起已逐步开始修复，倘若此后铜价因目前偏低的库存叠加逐步向好的宏观情绪而再度走高，则废铜出货也会相应增加。当下废铜供应对于铜价的平抑作用仍然较为显著。

4.   精铜进口方面，可以发现10月中下旬起，LME显性库存持续去化，尤其是亚洲仓货源去化速度较快，但不管是国内还是国外，盘面价差结构都维持相对弱势，市场对于供给增长预期较强，而国内需求在11月后料将逐步降温。但另一方面，由于此前进口窗口一度开启，因此市场对于后续进口精铜量预期较高，同时这也可能使得保税区库存在后续将迎来一定量的回升。

5.   2023年9月，铜材的整体开工率上涨了3.57个百分点，达到75.03%，这或许与9月中下旬铜价一度出现回落从而使得下游买兴得到提振有一定关系。可以发现铜杆企业仍然是其中表现最为稳定的部分。而铜管企业（与家电相关度较大）开工率则是走低2.85个百分点至66.5%，这显示出此前相对较差的地产前端表现正在逐步向地产后端传导，虽然此后或将有“双十一”的短暂提振，不过预计未来家电板块或将呈现走弱。

6.   终端消费方面，目前电力以及汽车板块仍然相对稳健，这得益于国内光伏以及新能源汽车行业持续高速的发展。但家电板块预计在“双十一”后将会逐渐因地产前端此前较差表现的影响而受到拖累。

7.   库存方面， 10月间 ，LME库存较9月末上涨0.87万吨至17.44万吨，不过较此前19.19万吨的高位还是有所回落。上期所库存下降0.26万吨至3.64万吨 。国内社会库存走低1.42万吨至5.89万吨。保税区库存走低2.07万吨至2.31万吨。LME显性库存持续去化，尤其亚洲仓货源去化速度较快，而国内则是由于精废价差的收窄导致精铜消费受到提振。但此后终端消费或将逐步接近淡季，因此11月国内社库持续走低的可能性相对较小。

总体而言，此前国内社库去化更多源自于精废价差的持续收敛，不过此情况目前正在逐步修正，同时地产前端的不良表现正在逐步影响地产后周期板块，因此在这样的情况下，铜品种或难形成强劲态势，操作上暂时转为高抛低吸策略，Cu2312操作区间建议在64,500元/吨-69,500元/吨。

■ 策略

单边：中性

套利：暂缓

期权：卖出宽跨（ Short put Cu2312@63,500元/吨；Short call Cu2312@70,500元/吨 ）

■ 风险

需求回落速度过快

海外流动性风险冲击

锡：海外高利率环境对锡终端行业暂显拖累

核心观点

■ 主线逻辑

1. 2023年1-8月，国内锡精矿产量4.53万吨，累计同比下降7.42%。1-9月国内锡精矿累计进口量达179375吨，累计同比下降2.81%。其中9月进口量为7263吨，同比减少54.79%，环比减少73.18%。随着缅甸禁矿前的剩余开采矿石逐步消化，我国锡矿进口量出现大幅下滑。近期缅甸矿区整改草案流出，但矿区属权复杂，评估有难度，距离整改完成还需较长时间，此前关于所谓佤邦抛储消息系对当地政策的误读。10月间国内加工费维持在13000元/吨，云南省为17000元/吨。近期锡矿加工费较稳定，料11月间或有下降趋势。

2. 国内冶炼方面， 2023年10月原生产量14845吨，环比下降3.79%，再生产量3355吨。1-10月原生产量累计137015吨，累计同比上涨2.39%，再生产量累计33595吨，累计同比上涨9.16%。虽然近期锡矿进口下降较多，但国内冶炼目前尚未受到明显影响。10月国内炼厂开工率下降到62.95%。

3. 进出口方面，9月锡锭进口2924吨，环比上涨23.90%。近期海外需求薄弱，精炼锡进口利润恢复，同时四季度印尼出口锡锭或不再受许可证影响，预计后市进口窗口仍将持续打开。

4. 终端方面，总体而言，近期国内电子板块表现虽难言靓丽，但整体已经开始呈现逐步恢复的迹象。半数以上相关品种8-9月产量出现环比回升。目前存在较大隐患的是家电板块，因其受到地产前端表现相对较差的拖累，故此当“双十一”的短期影响过后，预计表现将难言乐观。

5. 库存方面，锡品种目前库存水平在有色金属各品种中属于相对偏高，国内社会库存自去年11月起大幅上升。不过在下半年则出现逐步下降的情况，目前国内社库水平约在0.83万吨。但同期LME库存则是持续大幅走高，自此前0.15万吨的地位上涨至目前0.73万吨，显示出目前海外需求受到高利率的影响相对较大，而国内电子板块表现则是逐步呈现边际向好的状况。

总体而言，当下海外高利率环境对于锡终端行业并不十分有利，但国内则是受到宏观情绪逐步好转，并且新能源板块对于电子元件的需求也相对较大，因此国内社库自今年下半年起便呈现持续去化的情况。就操作而言，目前暂时建议以高抛低吸的思路对待，Sn2312操作区间可在20万元/吨-22万元/吨之间。

■ 策略

单边：中性

套利：多内盘 空外盘

期权：暂缓

■ 风险

终端需求持续低迷

高利率环境维持过长时间

镍不锈钢：全球精炼镍库存持续增加，镍价重心持续下移

策略摘要

镍品种：2023年11月份策略

镍逻辑

成本：镍价处于1.8万美元上方时全球绝大部分镍产能（自矿端起）都处于盈利状态，受较高利润驱动陆续出现新增产能规划，短期限制供应增长的主要因素是新产能投产进度。镍新增产能的成本明显低于现有产能，全球镍成本重心呈现出下移态势。

供应：因交割品不足及较高利润刺激，精炼镍供应持续增长，后期仍有较多新增精炼镍产能计划投产，4季度精炼镍供应增量或将维持高位。9月份中国精炼镍产量依然维持高位。纯镍与镍铁价差长期处于高位，刺激高冰镍和纯镍产量快速增长至高位，湿法中间品供应亦维持较高水平，中线中间品预期增量较大。不过供应端仍需关注印尼政策变化。

消费：精炼镍消费在不锈钢行业较为平稳，8-9月份在合金行业消费表现虽然有所回落，但依然强势，精炼镍在新能源板块的消费趋零，电镀行业消费季节性好转，其他行业消费则变化不大。8-9月份精炼镍下游消费有所转差，整体表现一般，预计11月份或有小幅改善。

库存：全球精炼镍显性库存持续回升，沪镍仓单也持续增加，目前处于小幅累库状态。不过精炼镍库存绝对量依然处于历史低位，在此情况下或存在一定的人为因素，需警惕隐性库存可能带来的影响。

估值：9月份镍价持续回落，而硫酸镍价格弱势运行，纯镍较产业链其他环节比值有所回落，镍价甚至出现低估现象，加之近期宏观预期偏强，镍价下跌的主动性不足，需等待后期镍价反弹、重新出现明显高估现象，或者库存仓单出现大幅回升之后，镍价下跌主动性才能得到强化。

镍观点

镍供需正处于较低库存、较高利润、弱预期的格局之中，产业供需与宏观预期相悖。镍中线供需看空，镍行业处于较高利润状态，刺激供应快速增长，后期纯镍、镍铁和镍中间品供应皆存在较大增量，原生镍正在由结构性过剩转为全面过剩，镍中线以逢高卖出套保思路对待。不过因9-10月份镍价一路下行，较之成本线利润一直是收窄趋势，当前镍价较之产业链其他环节甚至出现低估，在此状态下镍价上涨弹性较大，加之当前宏观预期偏强，预计11月份镍价或将偏弱震荡运行，建议暂时观望。

■ 镍策略

中性。

■ 风险

低库存下的资金博弈、镍主产国供应变动。 

策略摘要

304不锈钢品种：2023年11月份策略

304不锈钢逻辑

成本：10月份镍铁价格重心小幅回落，而不锈钢价格亦是明显下挫，当前价格下镍铁厂利润状况继续转差，后期关注政策端对供应的影响，镍铁价格上行空间或有限。当前价格下304不锈钢厂外购镍铁即期利润不佳，自有镍铁即期利润也较为一般。预计11-12月份304不锈钢成本端继续小幅下行，钢厂利润或有所改善。

供应：300系不锈钢产能充足，后期仍有较多新增产能计划投产， 7-9月份不锈钢产量持续增加，屡创新高，但是由于近期不锈钢价格下挫较大，部分不锈钢厂出现成本倒挂，纷纷开始降低排产、进行减产，10-11月份不锈钢产量将开始出现收缩。不过不锈钢中线产能充裕，后期产量增长潜力大，供应端对不锈钢价格上行空间形成抑制。受利润影响，预计11-12月300系不锈钢产量或持续回落。

消费：10月份不锈钢消费较之上个月有所转好，但是整体表现依然一般，价格持续回落，但是现货市场成交却较为平淡，在当前价格下，下游避险情绪升温，观望情绪较浓。但是后期依然有宏观利好政策预期，预计下个月不锈钢消费会有所回暖。

库存：10月份300系不锈钢社会库存和期货仓单开始回落，不过目前仍处于历史同期相对高位，不锈钢钢厂库存压力仍存。

304不锈钢观点

304不锈钢处于现实供应高位、现实需求偏弱、预期供应转弱、预期需求向好、库存压力偏大的格局中。9-10月份300系不锈钢产量依然位居高位，10-11月份受利润影响产量将有所降低，当前不锈钢产业链利润状况不佳，不锈钢厂纷纷减产、降低排产应对，不锈钢社会库存持续回落，给予不锈钢价格较强的支撑。不锈钢终端消费表现一般，现货市场售货压力依然偏大，镍铁与不锈钢皆处于产能持续扩张且过剩状态，但是由于成本支撑，不锈钢价格下行阻力偏大。预计短期内不锈钢价格可能会出现小幅反弹，但是上行空间有限。长期来看不锈钢价格或在成本线附近震荡运行，建议暂时观望，持续关注不锈钢成本变化情况。

■ 304不锈钢策略

中性。

■ 风险

印尼政策变化、政策对镍铁供应影响、不锈钢厂实际减产情况。

锌：多空因素交织 锌价震荡运行

策略摘要

矿端方面，湖南、四川地区个别矿山有停产检修计划，且国内北方矿山即将进入生产淡季，预计矿端供应偏紧，国产锌精矿加工费仍有下调空间。冶炼方面，除云南、湖南等地区有个别炼厂减产外，多数生产开工依旧维持高水平，叠加进口锌锭的补充，锌锭供应压力持续。需求方面，受传统消费淡季、终端订单不足等因素影响，锌合金及氧化锌开工或表现平平，而随着采暖季的到来，北方环保政策或阶段性干扰镀锌生产开工，但国内经济政策维持宽松向好，重点关注地产、基建等方面政策对实际消费的刺激情况。

海外方面，矿端受生产成本过高等因素影响关停范围扩大，对价格存一定支撑。而从部分锌冶炼厂产能变动情况来看，法国的Auby 炼厂及荷兰的Budel炼厂基本复产，仍需关注冬季能源价格变动的情况。而Glencore的Nordenham冶炼厂停产后至今无复产消息。目前全球锌需求存在一定的不确定性，且宏观走势对市场情绪的影响为首要关注点，仍需关注后续经济数据及加息路径的变动。

总体来看，矿端偏紧格局为锌价下方提供一定支撑，但随着消费淡季的来临， 11 月需求端或难有明显亮点，预计11月沪锌或维持区间震荡运行于21000-22000元/吨，仍需关注海外经济数据、美联储议息会议及国内政策对市场情绪和消费的实际提振效果。

■ 2023年10月锌产业链各环节情况梳理

原料端：SMM国产锌精矿周度加工费较上月底下降100元/金属吨至5050元/金属吨，SMM进口锌精矿周度加工费较上月底下降30美元/干吨至110美元/干吨。国内大型矿山基本维持正常生产，海外锌矿部分关停。 

冶炼端：除了湖南地区少量企业检修停产外，其他地区冶炼厂基本维持正常生产，冶炼利润基本在600-850元/吨，冶炼厂生产积极性较好，预计锌锭产量维持高位。

消费端：虽然处于传统消费旺季但市场现货成交一般，其中镀锌企业开工率在62%左右，北方部分企业受环保等因素影响减停产；压铸锌合金企业开工率较上月底的40%上涨至50.5%，五金卫浴等常规终端企业仍无明显消费变化，但汽车配件领域略有好转，整体变动不大。氧化锌企业开工率基本维持在62%，北方环保问题对氧化锌生产暂无影响。

库存端：截至10月30日，SMM七地锌锭库存总量为9.90万吨，较上月底的8.03万吨增加了1.87万吨，其中上海市场库存国产锌锭品牌有所到货；天津市场受环保问题影响，下游提货较少。截止10月31日，LME库存8.45万吨，较9月底的10.3万吨减少了1.85万吨。月内LME锌锭库存整体去化为主，

■ 策略

单边：中性。

矿端偏紧格局为锌价下方提供一定支撑，但随着消费淡季的来临，11月需求端或难有明显亮点，预计11月沪锌或维持区间震荡运行于21000-22000元/吨，建议沿21000元/吨一线逢低买入套保，沿22000元/吨一线逢高卖出套保。 

套利：中性。

■ 风险

1、国内消费大幅回落

2、美联储超预期激进加息

3、冶炼厂加速提产

铝：供应端减产风波再起 铝价重心抬升

策略摘要 

铝：

国内方面，内蒙古地区或将投放未完成的20万吨新投产能，新疆个别企业发生事故，影响少量产能，云南地区受枯水期电力不足等因素影响减产，仍需关注实际减产规模以及后续减产范围是否将扩大，预计11月电解铝供应减少。成本方面，预计11月电解铝平均成本或在16000-16300元/吨之间波动。需求方面，消费淡季逐步到来，铝初级端开工或表现平平，但四季度国内增发一万亿国债用于地方灾后重建，或将带动后续型材方面的消费。外需方面，在海外需求走弱和订单不足的压力下，叠加近期美国商务部宣布对进口自中国等四国的铝型材发起反倾销和反补贴调查，预计铝材出口量可能将继续下滑。库存方面，考虑到部分地区减产以及铝水转换率维持高位，预计后续社会库存将继续维持低位。

海外方面，考虑到电解铝生产工艺的特殊性，且随着采暖季的到来，能源价格或有所回升，铝厂短时复产概率不大，仍需关注后续海外生产变化以及能源价格情况。而受宏观经济压力等因素影响，海外需求较为疲软。

综合来看，铝市场需求表现较为一般，且铝锭进口量或维持高位，但云南减产及偏低库存情况将对铝价起到支撑作用，11月间预计沪铝主力合约在18800-20000元/吨之间波动，基本面上关注铝锭库存变动及各地电力供应对生产的干扰情况，宏观方面重点关注国内政策真实落地情况、后期消费补库的可能性及美国后续的经济数据对加息走向和市场情绪的影响，建议可沿18800元/吨一线逢低买入套保为主。

氧化铝：

进入11月，氧化铝市场多空交织。供应方面，受采暖季环保限产的政策影响，部分地区氧化铝企业生产或阶段性受到干扰，且当前矿石供应维持紧张，原料不足以及赤泥排放受限的问题，或将持续压制部分氧化铝企业开工水平的提高。但随着11月中旬首批氧化铝期货仓单交割的完成，市场中间氧化铝流通量或有所增加。需求方面，随着云南地区限电限产的政策出台之后，预计西南地区对氧化铝的需求将出现明显的回落。 

综合来看，氧化铝市场需求或将下滑而供应仍存变数，基本面对价格的利好作用将较前期减弱。预计11月间氧化铝主力合约价格在2900-3100元/吨之间区间波动，建议沿3100元/吨一线逢高卖出套保，沿2900元/吨一线逢低买入套保操作为主。

■ 2023年10月铝产业链各环节情况梳理

矿石端：国产矿供应状态依旧紧张，目前河南三门峡地区矿山的复产尚未展开，今年年内或很难看到复产。而河南地区矿石短缺的问题也使得周边山西部分地区的矿石紧张程度加剧，导致晋豫地区下游氧化铝企业难以复产和增产。

原料端：截止10月底，氧化铝建成产能10342万吨，运行产能8480万吨，开工率82%。受环保政策要求、天然气停供、原料供应不足、设备检修等因素影响，山东、重庆、广西、河北、贵州等地部分氧化铝企业均发生阶段性压减产情况。临近月末，山东地区此前因环保问题减产的企业已恢复正常生产；山西地区某氧化铝厂也基本结束检修。

冶炼端：电解铝企业基本持稳运行，截止10月底国内电解运行总产能基本稳定在4295万吨附近。但月末，受枯水期水电不足等因素影响，云南电解铝企业相继开始停槽减产，首轮电解铝行业压降负荷180万千瓦，预计减产电解铝产能115万吨左右。 

成本端：电解铝生产成本在16130-16230元/吨之间，整体较上月小幅抬升，主因成本端氧化铝价格偏强，冶炼利润处于相对高位，随着铝价的波动，电解铝企业生产利润基本在2700-3400元/吨之间，冶炼厂生产积极性相对较好。

消费端：下游消费复苏力度不及预期。铝下游行业龙头企业平均开工率在64.5%左右，较上月底回升1%，其中铝型材龙头企业开工率由上月底的60%回落至58%左右，铝板带平均开工率由上月底的76%回升至78%左右，铝箔平均开工率持平在79%左右，铝线缆平均开工率较上月底的62.4%回升至68%。

库存端：截止2023年10月30日，SMM统计国内电解铝锭社会库存65.3万吨，较9月底的49.6万吨增加15.7万吨。截止10月31日，LME铝库存47.47万吨，较9月底的48.61万吨减少了1.14万吨，LME铝锭库存整体维持低位。 

■ 策略

铝：单边：谨慎偏多 

需求表现较为一般，且铝锭进口量或维持高位，但云南减产及偏低库存情况将对铝价起到支撑作用，11月间预计沪铝主力合约在18800-20000元/吨之间波动，宏观方面重点关注国内政策真实落地情况、后期消费补库的可能性及美国后续的经济数据对加息走向和市场情绪的影响，建议可沿18800元/吨一线逢低买入套保为主。

氧化铝：单边：中性

氧化铝市场需求或将下滑而供应仍存变数，基本面对价格的利好作用将较前期减弱。预计11月间氧化铝主力合约价格在2900-3100元/吨之间区间波动，建议沿3100元/吨一线逢高卖出套保，沿2900元/吨一线逢低买入套保操作为主。

■ 风险

1、供应持续回升

2、国内政策落地情况不及预期

3、海外流动性收紧

4、进口量大幅提升

铅：铅锭供应偏紧 铅价偏强震荡

策略摘要

铅：部分原生铅与再生铅炼厂处于检修状态，但整体消费表现偏弱，铅锭库存小幅累积，随着四季度冬储的来临，关注成本端铅精矿与废电瓶波动情况，短期铅价或震荡运行，建议观望为主。

投资逻辑

■ 铅市场分析

本周铅价偏强震荡。截至11月3日当周，伦铅价格较上周增加2.69%至2172.5美元/吨，沪铅主力较此前一周增加1.93%至16620元/吨。LME铅现货升贴水(0-3)由上周的21.5美元/吨变动至39.85美元/吨。

供应方面：SMM国产铅精矿周度加工费较上周减少50元/金属吨至900元/金属吨，SMM进口铅精矿周度加工费较上周持平为45美元/干吨。原生铅冶炼企业周度开工率较上周下降2.27%至53.83%，原生铅主要交割品牌周度产量较上周减少1950吨至44975吨，再生铅冶炼企业周度开工率较上周下降0.57%至38.62%，再生铅周度产量较上周减少2990吨至59970吨，再生铅冶炼企业原料库存较上周下降0.42万吨至17.34 吨，再生铅冶炼企业成品库存较上周上涨0.06万吨至1.67 吨。矿端供应方面，目前国内大型矿山多为正常生产，湖南地区个别矿山 11 月中旬计划检修半个月。近期北方炼厂已开始进行冬备货，国内铅精矿市场供应处于偏紧状态。冶炼方面，再生铅此前检修的炼企部分生产恢复，原生铅方面云南、江西，河南等地区部分炼厂检修尚未结束，阶段性铅锭供应偏紧。据SMM测算，近期废电动车电池周均价在9880元/吨，废白壳周均价在9075元/吨，废黑壳周均价在9650元/吨。再生铅企业综合成本均价15227.8元/吨，再生铅企业综合盈亏在392.8元/吨。

消费方面：随着终端消费逐步进入淡季，下游普遍逢低刚需采买，市场成交不温不火。电动自行车蓄电池市场开工整体表现偏弱。铅蓄电池企业周度开工率较上周下降0.01%至70.8%，其中江苏地区铅蓄电池企业周度开工率较上周持平为64.34%，浙江地区铅蓄电池企业周度开工率较上周持平为80.35%。

库存：根据SMM，截至11月3日当周，国内铅锭库存7.05万吨，较上周增加0.18万吨。LME库存较上周增加0.42万吨至129375吨。

■ 策略

单边：中性。套利：中性。

■ 风险

1、冶炼产能提升。2、国内消费不及预期。3、流动性收紧 

工业硅：价格承压下跌，关注枯水期供应变化

策略摘要

工业硅品种：10月川滇地区开工率较高，北方大厂缓慢复产，其余产区部分复工，行业整体开工情况较好，供应增加。11月份，预计北方大厂会继续提升开炉数量，但西南地区进入枯水期，需关注电力供应及成本上移对开工率的影响。消费端，10月有机硅需求一般，铝合金产量小幅下降，但多晶硅新投产能继续拉动需求，整体来看，工业硅消费增加。预计11月份多晶硅新增产能释放需求，有机硅开工小幅下调，铝合金相对持稳，整体对工业硅消费持稳。综合来看，11月厂家供应预计维持高位，消费端预计持稳，但因仓单注销流出部分库存，预计当月供大于求。

10月现货价格疲弱，叠加仓单注销压力，期货盘面承压下跌。随着仓单注销临近，若供应端无大规模减产，盘面缺乏上涨动力。同时，因枯水期到来，下方有成本支撑，预计盘面维持震荡。

核心观点

■ 2023年10月产业链各环节情况梳理

原料端：10月间，部分原料价格上调，整体生产成本小幅增加，11月原料及西南地区电价有上调预期，预计11月生产成本继续抬升。

生产端：10月间，整体开炉数量增加，产量有所增加。根据百川盈孚统计数据，10月中国工业硅产量37.91万吨，同比增加26.46%，环比增加7.23%。11月预计西北及其他地区开炉数量增加，但需关注西南地区电价抬升及供应问题带来的开工影响。

消费端：10月份几大下游消费领域产量有增有减。10月多晶硅产量约为13.7万吨，较上月小幅增加。有机硅开工基本持稳，10月单体产量约33.0万吨。铝合金开工持稳。10月国内工业硅下游消费合计消费量约32.0万吨（含再生硅），出口约5.0万吨，整体供应过剩3.4万吨左右。11月预计多晶硅继续增产，对工业硅消费将增加，有机硅与铝合金开工预计持稳。

库存：截止10月底，根据百川统计中国工业硅行业库存合计约14.43万吨，较9月底增加。其中社会库存7.60万吨，黄埔港2.60万吨，昆明港1.40万吨，天津港3.60万吨，厂库6.53万吨，根据交易所已公布的仓单统计，交割库库存约16.88万吨，预计全目前行业总库存在49万吨左右（含上下游及社会总库存）。11月预计开工率维持高位，消费端需留意多晶硅企业采购意愿，行业整体库存预计继续增加。

价格：10月份，工业硅现货价格下跌，目前华东通氧553均价15000元/吨，华东421均价15700元/吨。11月现货价格预计呈弱稳运行，需要看开炉情况及消费端回暖情况。

■ 策略

近期仓单压力有所缓解，随着枯水期成本抬升及宏观情绪好转，预计盘面会逐渐筑底。短期内因仓单问题仍有压力，预计偏弱运行，仓单问题解决后盘面或出现反弹，可关注逢低做多机会。。

■ 风险

1、西南地区停炉情况

2、新疆开炉情况

3、原料价格变动情况。

4、有机硅与多晶硅企业开工情况

5、仓单注销情况

钴锂：供销双弱局势持续 碳酸锂市场维持弱势

策略摘要

碳酸锂期货：截至11月3日碳酸锂主力合约收于151400元/吨，目前期货贴水电碳10100元/吨，期货价格较10月初下跌2.23%。由于之前期货价格一路走跌，一度跌至145000元/吨，10月第一个交易周出现反弹行情，由跌转涨，反弹幅度有限，10月下旬，期货价格开始走跌，市场看空情绪浓厚，仅少量刚需成交，采购相对谨慎，且压价情绪仍存，商谈空间有所下移，期货价格短期持续震荡下行趋势。综合来看，本月的上涨行情主要受宏观情绪及期限价差导致反弹，反弹幅度有限。价格下跌周期，电池厂产品库存压制，后续排产有所降低，且四季度下游正极材料及电池排产主要对应一季度终端消费，一季度新能源汽车及储能消费均处于淡季，因此消费端支撑减弱。新能源汽车竞争激烈，降本压价行为持续，叠加长期供应宽松，供应端压力较大，行业竞争压力增加，对于自有矿生产企业及矿端贸易企业，可择机在盘面进行卖出套保。对于投机者，从短期交易来看，目前期货价格宽度震荡，盘面会受到资金及宏观情绪等影响，可能出现较大幅度震荡，建议区间操作为主。

锂：供应方面，10月国内盐湖端锂盐厂将进入季节性减产阶段，但整体影响较小，除个别小厂有减产停产情况外，多处于满产状态，冶炼端，自有矿企业多保持稳定生产，个别小厂有停产或减产情况，以及缺乏成交量，锂的整体产量较上月小幅减少。消费方面，碳酸锂和氢氧化锂需求疲软情况依旧没有改善，采购商接单意愿不足，终端需求回暖尚需一定周期。成本方面，由于澳洲锂矿定价模式的改变，锂矿价格存在下滑预期，但是受到运输周期等因素影响，外采原料企业成本压力仍较大。库存方面，本月碳酸锂库存量较上月略有减少，但仍处于较高水平，氢氧化锂库存仍处于较高水平，部分厂家受制于库存压力，库存维持去库。市场价格方面，10月国内工业级碳酸锂价格在15.1-16.3万元/吨，较上月价格持平，电池级在16.0-17.4万元/吨，较上月均价下跌1.25万元/吨。本月上旬，由于成本等因素影响，锂盐厂多有减产，碳酸锂现货价格上涨，后续随着某原料端即将再次放货消息的传播发酵，市场对后续碳酸锂市场流通量预期较为良好，导致部分下游企业采购需求后撤，对价格支撑力度走弱，市场价格先涨后跌，综合利润相比上月有所压缩；对于氢氧化锂，10月份价格下跌，电池级粗粒氢氧化锂市场均价跌至15.84万元/吨，较9月均价下跌，预计11月价格将先跌后稳。

钴：供应方面10月国内四氧化三钴产量较上月增加,开工率同步上调，硫酸钴产量较上月减少，呈小幅下行走势。消费方面，目前终端需求疲软难改，市场成交平淡，钴产品行情上涨。成本方面，10月硫酸钴、四氧化三钴的成本增加，硫酸钴、四氧化三钴的利润整体维持低位运行，市场供大于求。库存方面，10月四氧化三钴厂家库存压力增加，硫酸钴库存量继续增加。市场价格方面，10月份价格上涨，四氧化三钴月均价为15.73万元/吨，价格较上月均价上涨1.25万元/吨；硫酸钴月均价为3.85万元/吨，较9月均价上涨0.15万元/吨。钴盐市场国际走势良好，部分商家积极挺价，预计11月钴市偏稳运行。

■ 风险点

1、原料供应及价格波动，

2、锂产业链高库存风险

钢材：宏观预期改善，钢材偏强运行

策略摘要

当前产业链格局无明显变化，在万亿国债及地产政策不断优化的影响下，宏观预期和市场情绪有所好转，板块呈现共振上行的趋势。虽然铁水产量维持季节性高位，但是由于废钢供给持续偏低，消费仍维持韧性，钢材供需呈现季节性转好态势。后期需要观察政策落地效果和执行情况，短期钢材价格将延续震荡偏强走势。

核心观点

■市场分析

10月整体钢价处在震荡反弹阶段：先震荡调整，后反弹走高，整体价格向上波动。螺纹2401合约最高3748元/吨，最低3558元/吨；热卷2401合约最高3870元/吨，最低3684元/吨，月度均处于收涨状态，螺纹主力月度涨幅0.89%，热卷主力月度涨幅1.34%。现货方面，整体月度成交一般，钢材需求稍有改善。

供应方面：Mysteel调研247家钢厂高炉开工率80.12%，环比上周下降2.37个百分点，同比去年增加1.35个百分点；高炉炼铁产能利用率90.23%，环比下降0.50个百分点，同比增加3.92个百分点；钢厂盈利率16.88%，环比增加0.43个百分点，同比增加6.92个百分点；日均铁水产量241.40万吨，环比下降1.33万吨，同比增加8.58万吨。铁水产量稍降，但仍处于同期高位。

消费方面：本周钢联公布五大材总体表需合计966.20万吨，环比上周减少0.52万吨，螺纹表需297.89万吨，环比上周增加1.82万吨。热卷表需326.35万吨，环比上周增加1.08万吨。短期表需变化不大，仍处于同期相对低位。

库存方面：据钢联公布的螺纹产量262.28万吨，环比上周增1.51万吨，总库存578.31万吨，环比上周减35.61万吨。热卷产量316.3万吨，环比上周增3.44万吨，总库存368.83万吨，减10.05万吨，延续去库状态，同时库存处于同期相对低位。

综合来看：当前产业链格局无明显变化，在万亿国债及地产政策不断优化的影响下，宏观预期和市场情绪有所好转，板块呈现共振上行的趋势。虽然铁水产量维持季节性高位，但是由于废钢供给持续偏低，消费仍维持韧性，钢材供需呈现季节性转好态势。后期需要观察政策落地效果和执行情况，短期钢材价格将延续震荡偏强走势。

■策略

单边：偏强震荡

跨期：无

跨品种：无

期现：无

期权：无

■风险

钢厂检修减产情况、原料价格走势、进出口表现等。

铁矿石：消费维持韧性 铁矿表现偏强

策略摘要

近期铁矿受宏观利好政策的影响，市场对铁矿的需求前景乐观。10月铁矿供应端稳中有降，需求端铁水产量高位小幅回调，钢厂主动减产检修，但钢厂利润亏损加剧的局面并未改善，库存保持低位运行，基本面供需矛盾并不明显，价格整体走势表现相对强势。同时由于废钢供给不足和非建材产量仍维持高位，因此铁矿石消费存在较强韧性。后期需要紧密跟踪宏观经济政策、以及中国钢材出口形势、未来冬季的原料补库强度所带来的行情机会。

核心观点

■市场分析

10月铁矿石期货价格走势表现为上涨趋势，铁矿期货主力合约2401收于924.5元/吨，环比上月上涨9.21%。同时铁水产量维持高位，消费仍维持韧性。

供应方面：本周铁矿石新口径全球发运总量3144.4万吨，周度增加90.9万吨，澳洲发运量周度增加29.8万吨、巴西及非主流发运量周度环比均有所增加；45港到港总量2664万吨，较上周环比增加16.84%，10月铁矿供应方面较上月偏弱运行。

需求方面：Mysteel调研247家钢厂高炉开工率80.1%，环比上周下降2.37%，同比去年增加1.36%；高炉炼铁产能利用率90.2%，环比下降0.50%，同比增加3.92%；钢厂盈利率16.88 %，环比增加0.43%，同比增加6.92%；日均铁水产量241.4万吨，环比下降1.3万吨，同比增加8.6万吨。

库存方面：Mysteel统计全国45个港口进口铁矿库存为11293.41万吨，环比增156.25万吨；日均疏港量296.12万吨增2.27万吨。分量方面，澳矿4754万吨降105万吨，巴西矿4827万吨增114万吨；贸易矿6646万吨增39万吨，球团382万吨降15万吨，精粉880万吨增16万吨，块矿1478万吨降18万吨，粗粉8553万吨降160万吨；在港船舶数103条增15条。

整体来看：近期铁矿受宏观利好政策的影响，市场对铁矿的需求前景乐观。10月铁矿供应端稳中有降，需求端铁水产量高位小幅回调，钢厂主动减产检修，但钢厂利润亏损加剧的局面并未改善，库存保持低位运行，基本面供需矛盾并不明显，价格整体走势表现相对强势。同时由于废钢供给不足和非建材产量仍维持高位，因此铁矿石消费存在较强韧性。后期需要紧密跟踪宏观经济政策、以及中国钢材出口形势、未来冬季的原料补库强度所带来的行情机会。

■策略

单边：中性

跨期：无

跨品种：无

期现：无

期权：无

■风险

钢厂铁水产量、钢厂利润及检修情况，海外发运情况等。

动力煤：悲观情绪浓厚 煤价持续下行

策略摘要

动力煤品种：短期来看，坑口和港口库存处于高位，煤价下跌速度较快。中长期看，需关注在安全要求下，供应受到扰动的程度，同时关注非电煤的补库和冬季电煤的消费情况。因期货流动性严重不足，我们建议观望。

核心观点

■市场分析

期货与现货价格：产地指数：截至11月3日，榆林5800大卡指数802.0元，周环比下跌62.0元；鄂尔多斯5500大卡指数739.0元，周环比下跌43.0元；大同5500大卡指数780.0元；周环比下跌21.0元。港口指数：截至11月3日，CCI进口4700指数90美元，周环比下跌3美金/吨，CCI进口3800指数报66美元，周环比下跌4.5美金/吨。

港口方面：截至到11月3日，北方港港口总库存2797万吨，较上周同期增加126万吨，港口库存持续累积。

电厂方面：截至到11月3日，沿海6大电厂煤炭库存1428万吨，环比上周同期上升12万吨；平均可用天数为18.4天，周环比上升0.4天；电厂日耗77.5万吨，环比上周同期上升0.4万吨。 

海运费：截止到11月3日，海运煤炭运价指数（OCFI）报于584.08，上涨6 个点。截止到11月3日，波罗的海干散货指数（BDI）报于1462点，上涨77个点，涨幅为5.56%。

整体来看：产地方面，主产地悲观情绪浓厚，市场刚需为主，大多数煤价再次下调，终端采购处于观望状态。港口方面，本周港口价格累积下跌50-60元/吨，市场看空情绪明显升温，港口持续累库，后半周速度有所放缓。进口方面，受内贸煤价下跌影响，进口煤价格压制较为明显，价格出现大幅下挫。短期来看，坑口和港口库存处于高位，煤价下跌速度较快。中长期看，需关注在安全要求下，供应受到扰动的程度，同时关注非电煤的补库和冬季电煤的消费情况。因期货流动性严重不足，我们建议观望。

■风险点

市场煤需求表现，运输瓶颈影响，港口累库超预期、突发的安全事故等。

焦炭焦煤：焦炭供给有所收缩，焦化利润再度压缩

策略摘要

焦炭方面，目前焦化利润再度压缩，焦化厂生产积极性一般，叠加10月中旬山西地区集中关停4.3米焦炉，短期焦炭供给有所收缩。目前铁水产量虽有小幅回落，但高铁水产量依旧支撑焦炭消费。后期需要关注钢厂减产情况和原料煤价格走势；焦煤方面，近期蒙煤通关维持相对高位，但整体焦煤供给依然偏紧，山西地区4.3焦炉集中关停，对于焦煤消费将产生不利影响。短期焦煤供需维持紧平衡，后期关注在安全检查要求下，供应收缩情况，以及关注冬季的煤炭补库行情。

核心观点

■市场分析

焦炭方面，10月份焦炭主力合约2401高位有所回调，盘面最终收于2453元/吨，月环比下跌48元/吨，跌幅1.92%。本月焦炭现货走势相对较稳，供给有缩量，但高位铁水依旧支撑焦炭较强的消费韧性，所以短期供给紧平衡格局依旧延续。从供给端看：230家焦企日均产量55.10万吨，整体生产积极性有所走弱，主要也是受利润严重压缩的影响。从消费端看：Mysteel调研钢厂高炉开工率80.12%，环比上周下降2.37%，同比去年增加1.35%；高炉炼铁产能利用率90.23%，环比增加0.5%，同比增加3.92%；钢厂盈利率16.88%，环比增加0.43%，同比增加6.92%，钢厂亏损面持续扩大。从库存看：本周Mysteel统计全样本焦炭总库存867.7万吨，增加24.30万吨，247家钢厂焦炭可用天数11.10天，增0.4天，本周焦炭库存有所增加，库存不足压力有所缓解。

焦煤方面，10月焦煤主力合约2401呈现高位震荡走势，盘面最终收于1815元/吨，月环比下跌25元/吨，月跌幅1.36%，本月焦煤现货弱稳运行。从消费端看：本周Mysteel统计230家焦企焦炭日均产量55.10万吨，247家钢厂焦炭库存571.9万吨，焦炭可用天数11.10天，本周焦炭产量微降，对焦煤需求基本持平。从库存看：本周 Mysteel 统计全国16个港口进口焦煤库存为629.6万吨，周环比增0.3万吨；247家钢厂焦煤库存738万吨，周环比微增。焦煤可用天数10.6天，周环比降0.2天。目前焦煤整体库存水平依旧较低。

综合来看：焦炭方面，目前焦化利润恶化严重，焦化厂生产积极性一般，叠加10月中旬山西地区集中关停4.3米焦炉，短期焦炭供给有所收缩。目前铁水产量虽有小幅回落，但高铁水产量依旧支撑焦炭消费。后期需要关注钢厂减产情况和原料煤价格走势；焦煤方面，近期蒙煤通关维持相对高位，但整体焦煤供给依然偏紧，山西地区4.3焦炉集中关停，对于焦煤消费将产生不利影响。短期焦煤供需维持紧平衡，后期关注在安全检查要求下，供应收缩情况，以及关注冬季的煤炭补库行情。

■策略

焦炭方面：偏强震荡

焦煤方面：偏强震荡

跨品种：无

期现：无

期权：无

■风险

钢厂利润、表需修复、焦化利润、煤炭进口、外围宏观经济运行情况等关注及风险点。

玻璃纯碱：终端采购谨慎 玻碱走势偏弱

策略摘要

玻璃纯碱：10月玻璃和纯碱市场整体偏弱，需求端的采购情绪谨慎压制远期的价格。玻璃方面，在高利润的刺激下，玻璃产线和产能利用率处于高位，玻璃厂库存小幅波动。随着玻璃传统旺季到来，需求预期尚可，加工厂预期将保持一定原片库存，地产政策是否能真的给予玻璃需求的提升也需要进一步观察，但需重视预期层面的改善价值。纯碱方面，目前纯碱产量维持高位，纯碱需求稳中偏强，总库存环比持续快速走高，纯碱供需逐步走向宽松。近月合约争夺现货价格的跌速，偏弱运行。远月在产能大幅增加的预期下持续承压，但高贴水持续存在，远期合约价格争夺纯碱的边际成本。

核心观点

■市场分析

玻璃方面，10月玻璃期货主力2401合约震荡下跌，收于1643元/吨，全月下跌25元/吨，跌幅1.5%。现货方面，10月浮法玻璃整体运行先强后弱，价格方面双节假期后终端补库导致上涨，后续随需求端采购放缓价格有所回落，国内均价为2084元/吨，厂家库存进一步削弱，社会库相对低位，月底下游市场拿货谨慎，整体采购量不大。隆众资讯数据监测，供给端，10月份浮法玻璃产能利用率83.37%，环比增加0.74%，玻璃产量530.53万吨，环比增加4.36%。整体表现为供需结构稳定，成交重心偏向需求端，下游利润收窄，资金压制性较强。库存端，10月浮法玻璃全国浮法玻璃样本企业总库存 4065.8万重箱，环比减少1.86%。

纯碱方面，10月纯碱期货主力2401合约震荡微跌，收盘1729元/吨，全月下跌11元/吨，跌幅0.63%。现货方面，10月国内纯碱市场整体走弱。隆众资讯数据监测，供应端，10月份纯碱企业产量为306.47万吨，环比增加14.53%，供应大幅提升，纯碱整体开工率为88.89%，环比上升5.88%。需求端，现货价格弱势，终端需求偏弱。库存端，10月末纯碱厂家总库存45.38万吨，较月初上涨113.15%，其中，轻质纯碱30.91万吨，上涨119.38 %，重碱14.47万吨，上涨100.97%。

整体来看，10月玻璃和纯碱市场整体偏弱，需求端的采购情绪谨慎压制远期的价格。玻璃方面，在高利润的刺激下，玻璃产线和产能利用率处于高位，玻璃厂库存小幅波动。随着玻璃传统旺季到来，需求预期尚可，加工厂预期将保持一定原片库存，地产政策是否能真的给予玻璃需求的提升也需要进一步观察，但需重视预期层面的改善价值。纯碱方面，目前纯碱产量维持高位，纯碱需求稳中偏强，总库存环比持续快速走高。纯碱供需逐步走向宽松。近月合约争夺现货价格的跌速，偏弱运行。远月在产能大幅增加的预期下持续承压，但高贴水持续存在，远期合约价格争夺纯碱的边际成本。

■策略

玻璃方面：震荡

纯碱方面：偏弱震荡

跨品种：无

跨期：无

■风险

房地产政策、 光伏产业投产、纯碱出口数据、浮法玻璃产线复产冷修情况等。

油脂：天气干扰叠加大豆进关放缓，油脂短期反弹

■市场分析

10月初因国庆节放假油厂开机率较低，后逐步恢复，大豆、油脂走势不佳，叠加原油下跌，油脂主力跟随外盘走弱。月中，豆油USDA报告有利多支撑，因十月大豆到港量偏少，油厂开机率不高，豆油出现阶段性支撑。月末因洗船和部分企业买油的消息刺激上涨，以及外盘支撑，油脂触底反弹。

后市看，豆油方面，截至10月29日，美豆收获85%，美豆因成本端托底以及中美签署购买数十亿美元农产品的协议，加之天气升水给予美豆盘面支撑。据外电11月3日消息称,巴西大豆播种率已达50.67%，低于上年同期的64.64%。Stonex上调巴西新季产量预期到1.65亿吨，但从市场表现上看已经基本对此充分计价，实际潜在的巴西北部降雨不足和阿根廷潘帕斯表层土壤湿度的问题还没有完全缓解，基金持仓转多头，美豆最后一个周五大涨。国内现货基差报价稳定，局部区域下跌，需求有限对行情依然有所拖累。不过，近期大豆到港放缓将缓解累库节奏，工厂会有一定的挺价心理。中长线来看，中国在洗船巴西大豆之后，并没有继续洗船，后期大豆陆续到港之后，豆油依旧承压，在短期反弹后仍将震荡运行。

棕榈油方面，印尼将棕榈油的国内市场义务（DMO）政策延续到2024年，继续实施4:1出口销售配比政策，叠加国际原油反弹，支撑棕榈油价格。马来目前已经逐步向低产季过渡，10月产量虽继续增产，但增长边际下滑明显，马来10月数据产量和出口双双增长，预计月末库存增长压力偏大，马棕反弹空间受阻，目前市场等待10日MPOB数据指引。国内终端消费偏清淡，下游经销商随用随购，拿货积极性较差，同时真实洗船数量不多，国内油脂的供应压力不变，连棕盘面上行空间受限。现货豆棕价差仍处于高位，棕油在南方仍在正常使用，部分贸易商积极补货，基差偏稳运行。棕榈油近期并无太多驱动力量，处于相对窄幅区间波动，短期的反弹在没有持续驱动的前提下或难以继续。

菜籽油方面，目前，加拿大23/24年度菜籽收割完成，菜籽CNF报价持续回落，虽然压榨利润丰厚，但是需求尚未启动，加拿大籽持续下跌，基金持仓显示继续持有空单，压制了菜籽的反弹。国内大量采购10-11约船期菜籽，11-12月将集中到港，并且10-12月平均每月进口菜油16-18万吨，国内菜油短期仍有累库压力。菜油供应充裕，基本面疲软拖累现货基差报价仍有下跌空间，预计菜油在油脂中仍将表现较差，弱势运行。

■策略

中性

■风险

无

油料：花生大豆集中上市，现货承压走弱

大豆观点

■市场分析

本月豆一期货价格下行明显，主要原因为各产区大豆集中上市，供应量较大，叠加美豆季节性供应压力跌破1300美分，豆一价格持续承压。需求方面，国产大豆需求一般，下游各厂商采购大豆积极性较低，但后期南美天气炒作CBOT美豆上涨至1300美分附近震荡整理，豆一盘面维持震荡。后市来看，部分产区，尤其东北出现降雪，道路湿滑不利于大豆运输，同时大豆购销节奏由于价格较低农户惜售情绪浓郁有所放缓，当前大豆价格已跌至近两年低位，下游部分经销商认可当前价格，市场走货节奏不快，后期在国储收购价的支撑下，大豆价格或将变动不大。

■策略

单边中性

■风险

无

花生观点

■市场分析

本月国内花生价格偏弱运行。现货方面，产区花生集中上市，供应量总体增加，而需求端依然较为清淡，油厂不断下调采购报价，花生价格持续承压。从上下游角度，本月花生油偏弱，终端小包装花生油走货一般，高价花生油抑制成交，厂家下调报价促进订单成交。本月花生粕报价震荡偏弱，月内豆粕价格震荡偏弱运行，花生粕跟随其走势，养殖端盈利不佳，饲料厂多刚需补货，且多选用性价比更高的粕类原料，因此对于花生支撑也不强。后市来看，花生集中上市基本完成，但今年各产区花生产量较为良好，虽然低价收购导致种植户惜售，但对花生的价格支撑有限，在终端需求无明显改变前，花生价格预计稳中偏弱运行。

■策略

单边中性

■风险

需求走弱

饲料：下游需求仍显疲弱，豆粕价格宽幅震荡

粕类观点

■市场分析

国际方面，本月发布的USDA供需报告再度下调新季美豆产量至49.6蒲式耳/英亩，产量也随之下调420万蒲式耳至41亿蒲，由于出口量的同步下调，最终期末库存较上月未有调整。巴西方面，巴西外贸秘书处表示，10月份巴西大豆出口步伐放慢，但是依然领先于去年同期水平。10月份巴西大豆出口量为553.3万吨，比9月份的出口量减少86.5万吨或13.5%，但是比去年10月份的380万吨提高173.3万吨。整体来看，本次报告中性偏多，虽然美豆集中上市的压力仍存，给到了价格一定的压力，但是再度下调的产量也给到了盘面一定的提振，因此本月美豆和国内豆粕价格呈现出了宽幅震荡的态势。国内方面，10月豆粕成交情况较上月明显改善，但是下游需求仍略显疲软，下游补库积极性较差，油厂开机率略有回升，整体供应端仍有压力。整体来看，虽然本月USDA是再度下调了本年度的大豆产量，但是当前市场关注的重心已经从北美转向南美。虽然当前市场对于巴西新季大豆的产量预期较好，但是53.3蒲式耳/英亩的历史最高单产预期并不容易实现。从目前的情况来看，厄尔尼诺并未如预想般带给巴西全境丰沛的降雨，部分地区的天气情况并不理想，这也使得新季南美大豆最终是否能够实现丰产产生了疑问。从全球供需平衡表来看，在减产的影响下大豆供应并不宽松，因此美豆及豆粕的下方空间也相对有限。后期需要开始关注新年度南美大豆的播种和后期关键生长期的天气情况，以及国内美豆船期的到港情况。预计短期内豆粕价格仍将震荡运行，但如果新季南美大豆播种和天气受到影响，长期来看美豆及国内豆粕价格或仍有上涨可能。

■策略

单边谨慎看涨

■风险

南美新季种植情况良好

玉米观点

■市场分析

国际方面，USDA 10月供需报告略微下调了美玉米单产至173蒲式耳/英亩，上月为173.8蒲式耳/英亩，收获面积于上月预期持平，最终产量预估小幅下调7000万蒲式耳至150.64亿蒲，期初库存调减9100万蒲，最终新季美玉米库存调减1.1亿蒲至21.11亿蒲。巴西外贸秘书处表示，10月份巴西玉米出口放慢，但依然远高于去年同期水平。10月份巴西出口玉米844.8万吨，环比下降3.54%，同比增加24.5%。10月份巴西日均玉米出口量40.2万吨，同比增加12.7%。国内方面，本月新粮大规模上市，供应逐渐宽松，因此对于现货价格的冲击较大。而需求端又并未出现明显提振，下游秉持悲观心态，用粮企业多谨慎收购，以刚需为主。而此外，由于10月气温较高的影响，潮粮保存困难，因此潮粮的销售也给到了一定压力。幸而小麦价格仍维持高位运行给到了玉米价格一定的支撑，同时下游企业库存依旧较低，补库需求仍未释放，当前玉米价格低位运行，预计未来下游企业开启补库计划时，会给玉米价格带来一定的提振，因此未来短期内玉米价格或将偏强震荡运行。

■策略

单边谨慎看涨

■风险

下游补库需求未得到释放

养殖：供应压力凸显，猪价偏弱震荡

生猪观点

■市场分析

供应方面，本周公布的集团11月的出栏计划显示未来集团出栏数量均有不同程度的增加，如果出栏计划落实那么11月份的供应将比10月份的供应增加15%。从本周的出栏情况来看出栏节奏已经开始变快，本周现货价格继续承压下跌，现货供应压力已经开始凸显。目前市场上面炒作的疫病从当前的发展来看并未对集团的养殖产生影响。后期需要关注能繁的存栏情况，从而印证10月份的产能去化程度。当前集团的生产效率与产能逻辑与19年疫情之前有较大不同，PSY普遍可以达到26以上，后备产能充足，一旦因为疫情产能遭受损失两个月就可重新恢复生产，生产的快速恢复得益于目前市场二元原种的数量充足，二元肥猪直接可以充当后备能繁使用，以上都与疫情导致产能损失之后的大规模引种有关。需求方面，需求目前保持疲软状态，双节之后的需求平稳下滑。目前屠宰企业的开工率虽然有所上升但鲜销率并不高，冻品库存量在增加，冻品库存的水平仍然偏高。未来两个月的冻品直接去化关系到明年年后的冻品入库。目前腌腊制作并未开始，11月2日开始华中地区开始大幅度降温，预计腌腊制作在一周内将开始制作。腌腊可能会催生价格的坚挺但幅度十分有限。综合来看，目前市场关注疫情导致的被动产能去化与集团为了现金流回笼的主动产能去化。集团的主动产能去化是肯定存在的，从淘汰母猪的价格走势可以明显反应出来。目前淘汰母猪的价格已经跌破4元。但疫情导致的被动产能区划目前并不明显。一是由于集团防控技术已经成熟，另外后备二元的数量足以填补能繁缺口，导致整体产能的高淘高补。我们预计未来的供应增加趋势较为确定，消费端的增长还需进一步观察。阶段性的价格坚挺是会存在的，但幅度十分有限，最终仍会回归产能逻辑，预计短期内生猪价格仍将偏弱震荡。

■策略

谨慎看空

■风险

未来消费提振

鸡蛋观点

■市场分析

供应方面，上月蛋价大幅下滑，养殖利润缩减明显，养殖企业淘汰积极性增加，但因市场可淘老鸡数量有限和农贸市场需求不足等因素影响下，淘鸡量小幅增加，当前养殖企业多选择顺势淘汰适龄老鸡，预计本月淘鸡量变化不大；10月全国在产蛋鸡存栏量约为11.45亿只，环比降幅0.17%，10月新开产蛋鸡主要为6月份前后补栏鸡苗，6月属于夏季高温补栏淡季，鸡苗销量下降，叠加淘鸡量的小幅增加，在产蛋鸡存栏小幅下降，供应有所下降。需求方面，上月进入消费淡季，需求的下滑带动现货价格震荡下行，受买涨不买跌心理影响，月初贸易商多清理前期库存，拿货较为谨慎，随着蛋价的下跌且“双十一”的临近，部分贸易商存在抄底情绪，需求小幅增加，但因商超及电商对于需求提振不足，需求持续走弱。综合来看，鸡蛋现货已进入传统消费淡季，考虑到现货价格已经大幅回调，较高的养殖成本对现货价格予以一定支撑，预计现货价格维持震荡。短期来看盘面价格震荡运行，建议投资者谨慎观望。

■策略

谨慎看空

■风险

未来消费提振

果蔬品：交投偏弱苹果跌跌不休，开秤偏高红枣强势上扬

苹果观点

■市场分析

10月进入新季苹果收购阶段，入库工作陆续进行。月内山东产区晚富士开始上市，上市后质量较差，好货难寻，今年开秤价为五年高值，通货价格随着大量入市逐步回落，但价格均高于去年同期水平。山东产区库容比为56.85%，略高于去年同期水平。月内陕西产区晚富士陆续上市，交易开秤价格均高于去年同期，受摘袋期的连续降雨天气的影响，下树进度略显缓慢，且收购前期好货难寻，好货价格稳定运行，差货随着质量的下滑，价格偏弱下行。霜降过后，产地上货量继续增加，货源质量开始下滑，客商多压价收货，而果农挺价情绪较高，产地交易略显僵持，果农自主入库节奏加快，截至目前陕西产区库容比为80.21%，高于去年同期库存水平，预计陕西产区未来一周入库工作将陆续收尾。甘肃产区受减产影响，入库进度相对缓慢，目前产地入库工作还在陆续进行，预计未来一周陆续收尾，目前甘肃产区库容比为54.20%。山西产区库容比为37.16%，今年山西产区收购期较长，地面交易还将维持半个月左右的时间。本月广东三大批发市场早间到车量较上月变化不大，随着国庆假期的结束，市场成交氛围一直处于偏淡的状态，批发市场走货缓慢，批发价格也趋弱运行。短期内现货价格稳中偏弱运行为主。后期关注：最终入库量、入库结构，以及天气转冷后终端市场成交情况。

■策略

逢高做空

■风险

全球经济衰退（下行风险）；消费不及预期（下行风险）；

红枣观点

■市场分析

近期盘面上涨幅度较大的原因：首先，抱着末茬花修复的预期，国庆过后，一些机构再次前往新疆主产区进行实地调研，尽管最终对产量减产四成的结论没有改变，但霜降后各产区仍存在不同程度光果，成品率较低；叠加为保证红枣品质，部分地区下树时间推迟，资金有炒作交割品不足的声音。其次，各地的灰枣统货开秤价格陆续公布，总体高于预期，主流成交价格在8.5-9元/公斤，换算成基准品仓单成本在13500-14000元/吨之间，由于新季品质暂无保证，或使仓单成本进一步提高，主力合约向上修复。另外，宏观压力有所缓和，股市见底回升，提振大宗商品氛围，亦利于红枣盘面上涨。对于产区新季采收，价格位于高位，且延迟下树后，品质也有提升的可能，叠加客商今年的资金成本偏高或影响收购意愿及收购谈判，总体上客商采购谨慎，挑选拿货。批发市场走货较慢，下游终端需求一般，新货受质量影响，市场接受度不佳，整体去库速度缓慢。灰枣成品质量参差不齐，销区同等级价差明显，产销区价格出现一定倒挂。仍需注意，自2312合约开始纳入新的贴水交割品等级，使得更低品级的现货可以参与期货交割，纳入新的交割品级可能降低交割成本。预计产区优质通货采收在短期内支撑期价，但盘面大幅上涨后已基本反应新季仓单成本，追高风险大。

■策略

谨慎观望

■风险

地方政府托底政策（上行风险）、高温干旱及低温天气（远月合约上行风险）、全球经济衰退（下行风险）、消费不及预期（下行风险

软商品：下游负反馈显著，棉价反弹乏力

棉花观点

■市场分析

10月棉价受到大宗商品普跌、政策调控以及需求不及预期等影响持续回落，郑棉跌破万六大关。近期巴以冲突增加了全球经济复苏的难度，市场对于棉花需求的担忧再起，导致外盘跌至80美分下方。

国际方面，10月USDA对巴西棉花的产量数据进行了修正，对其他国家的供需数据调整不大，美棉和澳棉产量小幅下调，报告整体偏中性。美棉新季的减产预期维持不变，但该因素已经基本在盘面交易，支撑力度减弱。此外，近期外围宏观氛围不佳，全球棉花消费复苏仍存较大不确定性，抑制棉价上涨。

国内方面，供应端，减产对于棉价的驱动正在减弱。郑棉快速下跌带动籽棉收购价下调，棉农虽对当前收购价接受意愿不强，但心态较前期有所松动。尽管本年度国内棉花减产已成为共识，但储备棉和进口棉资源的持续投放，使得国内棉花供应相对充足。需求端，下游旺季不旺特征显著，纺织企业开机率持续下滑，成品库存累积，纱线贸易商库存高企，步入淡季后下游订单预期进一步走弱。

综合来看，10月外围宏观及产业基本面氛围整体偏空，导致棉价破位下行。但连续大跌后利空情绪已消化大半，随着收购进度加快，收购成本将逐渐固化，短期关注郑棉阶段性支撑是否存在。中期看，国内棉花供需趋于宽松，棉价在需求端负反馈的持续积累之下，下行的压力将逐渐增加，四季度中后期仍以偏空思路对待。

■策略

偏弱震荡，逢高做空

■风险

需求持续恶化、宏观及政策利空

纸浆观点

■市场分析

10月纸浆价格高位回落，走势整体偏弱，主要受到现货成交清淡的影响。

供应方面，外盘美金报价坚挺，纸浆进口成本继续维持高位，支撑国内进口木浆现货价格。国际供应方面存在减量预期，海外浆厂的库存也已出现拐头向下的趋势，表明海外的供需结构正在逐渐的改善。不过9月国内纸浆进口量依旧高企，今年以来国内针叶浆的进口量也一直维持在历史高位。截止10月底，各港口纸浆库存174.75吨，较上月下降5.5%，库存量由升转降。

需求方面，下游纸厂挺价意愿依旧较强，成品纸价格持续上涨，不过原纸订单有所放缓。因成本及出货压力增加，纸厂的开工积极性有所下滑。整体来看，前期利多因素多已兑现完成，同时节后下游需求开始转弱的迹象略有显现，影响短期桨市现货成交，使得纸浆期货价格开始出现回调迹象。目前由于前期多数下游纸厂都属于刚需进货，使得厂商库存天数处于较低水平，后续应该持续关注纸浆现货成交情况。

整体来看，短期国内供应预计仍将维持高位，需求目前尚可，但后续存在走弱的可能性。不过外盘报价后续仍有调涨的可能性，浆价下方支撑仍较强。

■策略

中性

■风险

外盘报价超预期变动、汇率风险

白糖观点

■市场分析

10月内外糖价走势继续分化，外强内弱特征明显。原糖依然是巴西产量大增给价格上方带来压力，然后印度泰国减产的预期给予价格下方强力的支撑。但由于10月巴西堵港问题再现，使得原糖整体偏强震荡，甚至一度突破28美分/磅的新高。反观郑糖则是由于新糖供应逐渐缓解国内食糖短缺的局面，以及对国家放储的顾虑，价格一直维持不温不火的箱体震荡走势，对原糖甚至跟跌不跟涨，稍显弱势。

原糖方面，随着四季度到来，巴西榨季已经到了后半程，榨力是否还能够维持如今这么猛的势头，市场是持怀疑态度的。而且随着巴西雨季到来，巴西港口堵塞的问题再次回到交易者的视线，因为暴雨不但会阻碍糖厂开榨，还会致使巴西港口瘫痪。据Williams发布的最新数据显示，截至10月25日当周，巴西港口等待装运食糖的船只数量为141艘，此前一周为142艘。港口等待装运的食糖数量为672.78万吨，此前一周为707.62万吨。正是10月下旬的堵港，把原糖送上了28美分/磅的新高。至于印度，新榨季的估产区间在2900-3200万吨之间不等，各家机构各有说法，但总体减产是达成共识的。关键在于究竟出不出口，出口的话出多少，则是一直处于薛定谔的状态，根据平衡表推算，印度在23/24榨季期初库存将降至400万吨左右，这已经是近年来相当低的水平了。但反过来想，印度只要想出，还是有出口的额度在的，因此这薛定谔的出口给原糖价格的预估增添了许多波折。

郑糖方面，10月中下旬随着甜菜糖和加工糖的上市，以及即将到来的新榨季，国内在糖源得到阶段性补充的情况下开始受到压力，现货则是感受地特别明显。广西现货相比上月下跌450元/吨左右，800多的基差也回调到了300附近的合理范围。目前云南已经率先开榨，而据了解11月中旬广西也将会开榨，预计广西增至585-600万吨左右，云南增至210万吨左右，内蒙减产和新疆增产互相抵消，广东云南产量变化不大，全年预估产量大概在970万吨左右，增产约80万吨。再加上10月进口预计再83万吨左右，当前的郑糖无疑“压力山大”。

展望11月的行情，天气将是最主要的主导因素。巴西的糖厂开机及港口运力，印度以及中国的糖分积累，都与天气密切相关。目前厄尔尼诺已经是中等强度了，根据模型测算，后续有进一步加强的可能，这就给了原糖进一步走强的动力。至于印度出口问题可能会阶段性的扰乱市场节奏，但是考虑到印度甘蔗业与政治的高度关联，即将举行大选的印度是否真的会在一季度前出口，值得思考。总体来看，原糖在25美分有着明显的支撑，而突破28美分新高的动力在11月则可能暂时不足，静待厄尔尼诺的发酵。对于郑糖，11月中旬前的确压力很大，但是在历史罕见的低库存（含第三方商业库存），悬殊的内外价差（配额内进口成本在7100元/吨附近），出现趋势性转向的可能性也不大。郑糖在11月大概是一个前低后高，区间震荡的趋势。需要留意的是可能出现的原油下跌、地缘政治叠加利空数据同时出现从而测试6700一线的支撑力度的情况，但总体维持逢低做多的建议。

■策略

高位震荡，逢低做多

■风险

宏观及政策影响、主产国天气

金融期货市场流动性：股指期货资金流入，国债期货流向分化

股指期货流动性情况：

2023年11月3日，沪深300期货(IF)成交1016.65亿元，较上一交易日增加23.02%；持仓金额2955.58亿元，较上一交易日增加3.92%；成交持仓比为0.34。中证500期货(IC)成交808.54亿元，较上一交易日增加37.87%；持仓金额3342.41亿元，较上一交易日增加2.84%；成交持仓比为0.24。上证50(IH)成交386.4亿元，较上一交易日增加13.05%；持仓金额949.73亿元，较上一交易日增加2.25%；成交持仓比为0.41。

国债期货流动性情况：

2023年11月3日，2年期债(TS)成交648.64亿元，较上一交易日增加7.81%；持仓金额1425.65亿元，较上一交易日增加1.02%；成交持仓比为0.45。5年期债(TF)成交455.14亿元，较上一交易日减少7.57%；持仓金额1204.3亿元，较上一交易日减少0.5%；成交持仓比为0.38。10年期债(T)成交629.82亿元，较上一交易日减少15.94%；持仓金额1927.46亿元，较上一交易日减少0.25%；成交持仓比为0.33。

商品期货市场流动性：PTA增仓首位，乙二醇减仓首位

品种流动性情况：

2023年11月3日，乙二醇减仓16.9亿元，环比减少6.08%，位于当日全品种减仓排名首位。PTA增仓40.32亿元，环比增加6.0%，位于当日全品种增仓排名首位；铁矿石5日、10日滚动增仓最多；黄金、甲醇5日、10日滚动减仓最多。成交金额上，原油、黄金、铁矿石分别成交1687.45亿元、896.95亿元和811.06亿元（环比：4.17%、-6.61%、14.5%)，位于当日成交金额排名前三名。

板块流动性情况：

本报告板块划分采用Wind大类商品划分标准，共分为有色、油脂油料、软商品、农副产品、能源、煤焦钢矿、化工、贵金属、谷物和非金属建材10个板块。2023年11月3日，煤焦钢矿板块位于增仓首位；有色板块位于减仓首位。成交量上化工、油脂油料、能源分别成交3499.93亿元、2773.54亿元和2407.31亿元，位于当日板块成交金额排名前三；谷物、农副产品、非金属建材板块成交低迷。